以太坊上最早推出的应用程序之一 Augur 是第一个链上预测市场。其愿望是允许任何人对任何事物进行任何规模的下注。然而，由于各种问题的困扰，Augur 的愿景在许多年前就未能实现。用户不足、结算用户体验差以及高昂的Gas费用导致了产品停止生产。从那时起，我们已经经历了很长一段发展时间，实现了更便宜的区块空间，更高效的订单簿设计。最近的创新进一步证明了加密货币的非许可和开源特性允许形成一个不受限制的全球流动性层，任何人都可以通过流动性提供、市场创建或投资成为市场参与者。

Polymarket 一直是新兴市场的领导者，迄今为止的交易额约为 9 亿美元，而 SX Bet 迄今为止已积累了 4.75 亿美元的交易额。尽管如此，它仍有很大的增长空间，特别是与大规模的体育博彩（传统预测市场的一个子类别）相比。到 2023 年，仅美国的体育博彩就处理了超过 1190 亿美元的交易。就所有其他国家的实体和在线体育博彩量以及政治和娱乐等其他类型的预测市场的总和而言，这一数字更为突出。

本文旨在剖析预测市场的运作方式、进一步大规模采用所需解决的当前瓶颈，以及我们认为可以解决这些问题的一些方法。

预测市场如何运作？

设计预测市场的方法有多种，大多数可以分为两类：订单簿模型和中心化 AMM（自动做市商）模型。预测市场认为，订单簿模型是更优化的设计选择，因为它们可以更好地发现价格，实现最大程度的可组合性，并最终实现大规模交易。

对于订单簿模型，每个市场只有两种可能的预定义结果：是和否。用户以股票的形式交易这些结果。市场结算时，正确预测份额的价值为 1.00 美元，错误预测份额的价值为 0.00 美元。在市场结算之前，这些股票的价格可能在 0.00 美元到 1.00 美元之间交易。

要进行股票交易，必须存在流动性提供者（LP）；换句话说，他们必须提供出价和要价（报价）。这些 LP 也称为做市商。做市商提供流动性以换取点差的少量利润。

以一个特定市场为例：如果发生某事的概率是均等的，例如抛硬币正面朝上，那么理论上“是”和“否”的股票交易价格都应为 0.50 美元。然而，就像任何金融市场一样，往往会出现价差，从而导致滑点。如果我想购买“是”股票，我的执行价格最终可能会接近 0.55 美元。这是因为我的交易对手（流动性提供者）故意高估真实赔率以获得潜在利润。交易对手也可能以 0.55 美元的价格出售“否”股票。每边 0.05 美元的价差是流动性提供者因提供报价而获得的补偿。点差由隐含波动率（价格变动的预期）驱动。预测市场本质上保证了已实现的波动性（实际价格变动），这仅仅是因为股票必须在某个预定日期最终达到预定值 1 美元或 0 美元的设计。

以下解释了上面抛硬币提示的做市商场景：

1. 做市商以 0.55 美元的价格出售 1 股“是”的股票（这相当于以 0.45 美元的价格买入一股“否”的股票）
2. 做市商以 0.55 美元的价格出售 1 股“否”股票（相当于以 0.45 美元买入一股“是”股票）
3. 做市商现在拥有 1 股“否”股票和 1 股“是”股票，总共支付了 0.90 美元
4. 无论硬币是否正面朝上，做市赏都将赎回 1.00 美元，赚取 0.10 美元的点差。

解决预测市场的另一种主要方式是通过 Azuro 和 Overtime 都使用的中心化 AMM。在本文中，我们将不会过多介绍这些模型，而是用 DeFi 中的 GMX v2 作为类比。资金被集中起来，充当平台交易者的单一交易对手，资金池依靠外部预言机来为提供给用户的赔率定价。

目前预测市场的瓶颈是什么？

预测市场平台已经存在并为人们所知相当长一段时间了，如果真的达到了产品市场契合度，那么早就应该实现突破了。目前的瓶颈归结为供给侧（流动性提供者）和需求侧（投注者）都缺乏兴趣。

在供给侧，问题包括：

由于波动性导致的流动性不足：Polymarket 最受欢迎的市场往往是概念上新颖的市场，缺乏相关的历史数据，使得预测和准确定价变得困难。例如，预测某位 CEO（如 Sam Altman）在传言他可能处理 AGI 不当后是否会回归职位是很困难的，因为过去没有类似事件可以参考。市场做市商会在不确定的市场上设置更大的买卖差价和更少的流动性，以弥补隐含的波动性（例如，Sam Altman CEO 市场在不到四天内共识进行了三次的剧烈价格翻转波动）。这使得那些想要大额投注的巨鲸们的兴趣减少。

主题专家不足导致的流动性不足：虽然每天有数百名做市商在 Polymarket 上获得奖励，但许多较长尾市场缺乏流动性，仅仅是因为没有足够具备专业知识的参与者愿意做市。示例市场包括“某名人是否会因某事被逮捕或起诉？”或“某名人何时会发推？”。随着更多类型的预测市场被引入、数据变得更丰富、做市商变得更专业，这种情况将会随时间而改变。

信息不对称：由于做市商提供的买卖报价可以随时被任何交易方接受，后者在获得有利信息时具有进行正期望值（EV）下注的优势。在 DeFi 市场中，这种类型的交易方可以被称为“有毒流量”。Uniswap 上的套利者就是有毒交易方的一个很好的例子，因为他们利用信息优势不断从流动性提供者处提取利润。

在一个 Polymarket 市场“特斯拉会在 2021 年 3 月 1 日前宣布购买比特币吗？”中，有一位用户以约 33% 的赔率购买了价值 6 万美元的“是”份额。这个市场是该用户唯一参与过的市场，可以假设该用户拥有有利的信息。不考虑法律问题，做市商在报价时无法知道该用户是否拥有这些有利信息，即使做市商最初将赔率设为 95%，该用户可能仍会下注，因为实际赔率是 99.9%。这导致了做市商的必然亏损。在预测市场中，很难预测有毒流量何时会出现以及规模如何，因此更难提供紧密的买卖差价和深度流动性。做市商需要评估有毒流量随时出现的风险。

在需求侧，主要问题是：

缺乏杠杆工具：没有杠杆工具，预测市场对零售用户的价值主张相对低于其他加密投机工具。零售用户希望获得“跨时代的财富”，这更可能通过持有迷因币实现，而不是通过在收益上限受限的预测市场进行投注。从一开始，早期押注 $BODEN 和 $TRUMP 比押注拜登或特朗普赢得总统选举的“是”份额收益更高。

缺乏令人兴奋的短期市场：零售投注者对几个月后才结算的投注不感兴趣，这一点可以在体育博彩领域得到证明，如今大量零售量发生在现场投注（超短期）和每日事件（短期）上。至少目前，还没有足够多的短期市场吸引主流观众。

如何解决这些问题呢？我们怎样才能增加交易量？

供给侧前两个问题，即由于波动性而导致的流动性不足以及由于主题专家较少而导致的流动性不足，随时间自然会减少。随着各个预测市场交易量的增长，专业做市商以及具有较高风险承受能力和资本的做市商数量也会增加。

然而，与其等待这些问题随时间减轻，不如通过最初在 DeFi 衍生品领域发明的流动性协调机制来正面解决流动性不足的问题。 这个想法是让被动的稳定币储户通过金库赚取收益，金库在不同市场部署做市策略。该金库将充当交易者的主要对手方。GMX 是第一个通过池式流动性供应策略来实现这一点的公司，该策略依赖于预言机进行定价，并且Hyperliquid是部署本地金库策略的第二个知名协议，但更有趣的是，流动性是在 CLOB 上提供的。随着时间的推移，这两个金库都实现了盈利，因为它们能够充当大多数无毒流量（随着时间的推移往往会亏损的零售用户）的交易对手。

Hyperliquid 的金库 PNL 随着时间的推移持续增长

原生金库使协议可以轻松地自行引导流动性，而无需依赖其他人。它们还使长尾市场更具吸引力；Hyperliquid 如此成功的原因之一是，新上市的永续资产从第 0 天起就包含了大量的流动性。

为预测市场构建金库产品面临的挑战是防止有毒流动。GMX 通过向其交易收取高额费用来防止这种情况发生。Hyperliquid 实施大点差的做市商策略，对吃单者订单有 2 个区块的延迟，以便给做市商调整报价的时间，并优先考虑一个区块内的做市商订单取消情况。这两种协议都创建了一个防止有毒流量进入的环境，因为它们可以在其他地方找到更好的价格执行。

在预测市场中，可以通过提供深度流动性和更广泛的利差来防止有毒流动，从而选择性地向市场提供流动性而不易受到信息优势的影响， 或者聘请具有获取信息优势的敏锐战略家。

在实际操作中，本地金库可部署 250,000 美元的额外流动性，以 53 美分的价格作为买入报价，以 56 美分的价格作为卖出报价。更大的买卖差价有助于增加金库的潜在利润，因为用户在接受较差赔率时会进行投注。这与将报价设在 54 美分和 55 美分不同，后者的对手方交易者可能是寻找好价格的套利者或精明交易者。这个市场相对来说不太容易受到信息不对称问题的影响（内部消息和见解通常较快向公众披露），所以有毒流量的预期较低。金库还可以使用信息预言机，这些预言机提供有关未来市场走势的见解，例如从其他投注交易所提取赔率数据或从社交媒体上的顶级政治分析师那里收集信息。

结果是，为投注者提供了更深的流动性，使他们能够以更少的滑点进行更大规模的投注。

有几种方法可以解决或至少减少信息不对称问题。前几种方法围绕订单簿设计：

渐进限价订单簿（GLOB）：一种对抗有毒流量的方法是根据订单的速度和规模综合增加价格。如果买家确信某个事件将发生，逻辑策略是以低于 1 美元的价格尽可能多地购买股份。此外，如果市场最终获得有利信息，快速购买是明智的。

Contro 正在实施这一 GLOB 概念，并将其作为 Initia 上的交织汇总进行发布。

如果特斯拉 $BTC 市场在 GLOB 模型上运行，交易方将不得不为每个“是”份额支付远高于 33% 的价格，因为订单的速度（一次性）和规模（巨大）会导致“滑点”。尽管如此，由于交易方知道他的“是”份额最终会值 1 美元，他仍然会获利，但至少可以减少做市商的损失。

有人可能会争辩说，如果交易方在较长时间内采用定投策略，他仍然可以承受较少的滑点，并以接近 33% 的价格购买每个“是”份额，但在这种情况下，它至少为做市商提供了一些时间以从订单簿中撤回报价。做市商可能会出于以下几种原因撤回报价：

1. 它怀疑有有毒流量，因为有如此大规模的交易订单进入；
2. 它确信有有毒流量，因为它检查了交易方的资料，发现该交易方以前从未进行过投注；
3. 它想重新平衡其库存，不再希望过于单边，因为它在卖出太多“是”份额的同时积累了太多“否”份额——或许最初做市商在卖出方有价值 50,000 美元的订单，价格为 33%，在买入方有价值 50,000 美元的订单，价格为 27%——其最初的目标没有偏向某一方，而是中立的，以便通过对称流动性提供来赚取利润。

赢家抽水：有许多市场会重新分配那些拥有有利信息的人的一部分利润。第一个例子是在点对点的 Web2 体育博彩平台，特别是 Betfair，用户净盈利的固定百分比将重新分配给公司。Betfair 的抽水实际上取决于市场本身；在 Polymarket 上，对于更新颖或长尾的市场，收取更高的净盈利抽水可能是合理的。这种重新分配的概念在 DeFi 中也以订单流拍卖的形式存在。回溯机器人从信息不对称（套利）中获取价值，并被迫将其返还给参与交易的人，这些人可能是流动性提供者或进行交易的用户。订单流拍卖至今已经取得了不少产品市场契合度，而 CowSwap* 正在通过 MEVBlocker 开创这个类别。

静态或动态交易方费用：目前 Polymarket 上没有交易方费用。如果实施了这一点，所得收益可以用于在高波动性或更容易受到有毒流量影响的市场中提供流动性奖励。或者，可以在长尾市场上设定更高的交易方费用。

在需求侧，解决缺乏上升空间问题的最佳方法是创建一种允许上升空间的机制。在体育博彩中，串关投注（parlays）因其提供“赢大钱”的机会而变得越来越受零售投注者的欢迎。串关投注是一种将多个单独赌注组合成一个赌注的类型。要赢得串关投注，所有单独的赌注都必须获胜。

用户最初投注仅 26 美元，赢得超过 500,000 美元

在加密原生预测市场中，可以通过三种主要方法来增加用户的收益：

1. 串关投注
2. 永续
3. 代币化杠杆

串关投注（Parlays）：在Polymarket的平台上实施串关投注在技术上是不可行的，因为需要预先的投注资本，并且每个市场的对手方是不同的。在实践中，一个新的协议可以在任何时间点从Polymarket获取赔率，以定价任何串关投注的赔率，并充当串关投注的单一对手方。

例如，一个用户希望对以下赌注进行投注：

这些单独的赌注如果单独下注则具有有限的上涨空间，但是当它们组合成串关投注时，暗示的回报率飙升至约1:650,000，这意味着如果每个赌注都正确，投注者可能会赢得650万美元。可以轻易地想象串关投注如何在加密货币用户中获得PMF：

1. 参与的成本低廉，你可以投入很少的本金来赢得很多
2. 分享串关投注单会在Crypto Twitter上引起病毒式传播，特别是如果有人赢得了大奖，这将与产品本身形成反馈循环

支持串关投注面临挑战，主要是对手方风险（当多个赌徒同时赢得大量串关投注时会发生什么）和赔率准确性（你不希望提供低估真实赔率的赌注）。赌场已经解决了在体育世界提供串关投注的挑战，它已经成为体育博彩中利润最丰厚的组成部分。即使一些赌徒有幸赢得了大奖，其利润率也比提供单一市场赌注要高出约5-8倍。串关投注的另一个附加好处是，与单场比赛市场相比，有毒流量相对较少。这里的类比是：为什么一个以期望值为生命线的职业扑克玩家会把钱投入彩票？

SX Bet，一个Web3体育博彩应用链，推出了世界上第一个点对点串关投注系统，并在过去一个月内实现了100万美元的串关投注量。当一个赌徒“请求串关投注”时，SX会为串关投注创建一个私人虚拟订单簿。通过API监听的程序化做市商将有1秒的时间为该赌注提供流动性。观察非体育串关投注周围流动性和吸引力的增加将是非常有趣的。

永续预测市场（Perpetual Prediction Markets）：这个概念在2020年曾简单探讨过，当时领先交易所FTX为美国选举结果提供了永续合约。你可以看多$TRUMP的价格，如果他赢得了美国大选，每股可以兑换1美元。随着他实际上赢得的几率改变，FTX不得不改变保证金要求。为如此波动的预测市场创建永续机制带来了许多抵押品要求方面的挑战，因为价格可能在一秒钟内从0.90美元变为0.10美元。因此，可能没有足够的抵押品来弥补那些错误预期的损失。上面探讨的一些订单簿设计可能有助于弥补价格变动如此迅速的事实。FTX $TRUMP市场的另一个有趣之处在于，我们可以合理地假设Alameda是这些市场的主要做市商，如果没有本地部署的流动性，市场的深度将不足以支持大量的交易。这突显了预测市场协议可能会非常有价值的本地流动性金库机制。

LEVR Bet 和 SX Bet 目前正在开发永续体育博彩市场。在体育博彩中使用杠杆的一个优点是，“是”或“否”份额的价格波动通常不会那么剧烈，至少大部分时间如此。例如，一名球员投篮可能会将球队赢得比赛的几率从50%提高到52%，因为平均而言，一支球队可能每场比赛投50球。在任何给定的投篮中的2%增长，从清算和抵押要求的角度来看，都是可以接受的增加。在比赛结束时提供永续合约是另一回事，因为有人可能会打出“绝杀”，赔率可能会在半毫秒内从1%翻升到99%。一个潜在的解决方案是，只允许在某一点之前进行杠杆投注，因为之后的任何事件都会改变赔率太多。永续体育博彩的可行性也取决于体育项目本身；单一的曲棍球进球比单一的篮球投篮更容易改变预期的比赛结果。

代币化杠杆：允许用户借贷他们的预测市场头寸的借贷市场，特别是那些长期持有的头寸，可能会增加专业交易者之间的交易量。这也可能导致更多的流动性，因为做市商可以借贷一市场的头寸来进行另一市场的做市。代币化杠杆可能对零售下注者不太有吸引力，除非存在像Eigenlayer这样获得关注的抽象化产品。整个市场可能还不够成熟，尚无法存在这样的抽象化层，但这些类型的循环产品最终将会出现。

除了纯粹的供需侧之外，还有其他一些小方法可以提高采用率：

从用户体验的角度来看：将结算货币从USDC转换为带收益的稳定币将增加参与度，特别是在长尾市场中。这在Twitter上已经讨论了几次；持有到年底到期的市场头寸具有显著的机会成本（例如，通过押注Kanye West赢得总统选举而获得的0.24%年化收益率，与在AAVE上获得的8%年化收益率相比）。

此外，增加旨在提高用户留存率的游戏化功能可以长期帮助推动更多用户的参与。诸如“每日押注连胜”或“每日比赛”等简单的事物在体育博彩行业中已经取得了良好的效果。

未来几个行业层面的有利因素也将促进预测市场的采用增长：虚拟和链上环境的增长将释放出新的投机需求，因为短期事件的数量最终将无限增加（例如AI/计算机模拟体育），数据的丰富性也将大大提高（这使市场做市商能够更容易地定价结果的赔率）。其他有趣的加密原生类别包括AI游戏、链上游戏和一般的链上数据。

可访问的数据将导致非人类实体，特别是自主代理的投注活动水平增加。Gnosis Chain*上的Omen正在推动AI代理投注者的理念。由于预测市场是一个结果被定义的游戏，自主代理可以越来越擅长计算预期值，可能比人类更精确。这反映了AA可能会更难预测哪些“模因币”会飙升，因为成功的因素更多地涉及“情感”元素，而人类在感知情感方面目前要比AA强得多。

总的来说，预测市场是一个迷人的用户产品和设计空间。随着时间的推移，让任何人对任何事情下注的愿景将变成现实。如果你在这个领域建立了一些东西，无论是全新的协议、流动性协调平台还是新的杠杆机制，请联系我！我是一名热衷的用户，乐意提供反馈。

感谢Peter Pan、Shayne Coplan、Sanat Kapur、Andrew Young、taetaehoho、Diana Biggs、Abigail Carlson、Daniel Sekopta、Ryan Clark、Josh Solesbury、Watcher、Jamie Wallace和Rares Florea提供的反馈和审查！

*代表1kx投资组合投资。

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