Sponsor - Swell Network

Bugünün raporu, swETH (LST), rwsETH (LRT) ve Swell L2'nin (EigenLayer tarafından desteklenen yeniden alım toplaması) ihraççısı olan Swell Network tarafından desteklenmektedir.

LST'ler, LRT'ler, Ethena'nın USDe'si ve daha fazlası dahil olmak üzere 35'ten fazla farklı varlık Swell L2'ye yatırılabilir. Lyra'nın eETH ve rswETH teminatlı çağrı kasaları ve Pendle'ın PT token'ı gibi daha egzotik varlıklar. PT token'leri yatırmak, çeşitli varlıklarda genellikle %20'nin üzerinde APY ile yüksek sabit getiri sağlarken, aynı zamanda sizi Swell L2 airdrop'larına uygun hale getirir. Bu PT tokenleri arasında PT USDe (25 Temmuz 2024), swETH (26 Aralık 2024), PT rswETH (27 Haziran 2024) ve çok daha fazlası bulunmaktadır.

Ayrıca, yatırılan tüm varlıkların puanlarını ve ödüllerini de saklarsınız. Zincir üzerine inşa edilen projelerden airdrop'lar, 3. çeyrekte L2'nin lansmanında Swell'den bir bonus airdrop ve daha fazlasını kazanmak için Lansman Öncesi'ne para yatırın! Duyurunun tamamını buradan okuyabilirsiniz.

PoW Ethereum Karlılık

Hangi L1 tokeninin en yüksek artıya sahip olduğunu belirlemek istediğimizi varsayalım. Araştırmanın ilk adımı, blok zincirinin altında yatan karlılık hakkında bir şeyler bilmektir. Dolayısıyla, bir Wall Street analistine bir blok zincirinin ne kadar karlı olduğunu sorarsanız, bunu şu şekilde hesaplayabilirler:

Gelir (toplam işlem ücretleri) - Giderler (toplam token üretimi) = Kâr

PoW Ethereum uygulandığında:

Sonuç basit: Ethereum PoW kârsızdı ve iş modeli temelden kırıldı. İşlem ücretlerinin %100'ü madencilere ödendi, bu nedenle Ethereum sıfır gelir elde etti. İşleri daha da kötüleştirmek için, blok zinciri doğrulamasını teşvik etme ETH üretim gerçekten yüksekti ve bu da zinciri son derece kârsız hale getirdi. Elbette, geriye dönüp baktığımızda ETH fiyatının arttığını biliyoruz, ancak o yıllardaki fiyat artışı, içsel faktörlerden değil, tamamen spekülatif coşkunun rüzgarlarından geldi.

EIP-1559 ve Birleştirme sonrası güncelleme

Bugün 2024'te, yukarıdaki basit analize yönelik büyük ölçüde iki eleştiri var. İlk eleştiri, PoW'dan bu yana çok şeyin değiştiğine işaret ederken, ikincisi daha öznel, yapısal argümanlar ortaya koyuyor (bir sonraki bölümde bu konuda daha fazla bilgi).

Neler değişti?

1. Ağustos 2021'de EIP-1559 bu yana, Ethereum gas ücretler taban ve öncelikli ücret bahşişi olarak ikiye ayrılmaktadır. Taban ücret yakılır, bu da ETH daha kıt hale getirir, böylece ETH değeri artar, bu nedenle "gerçek" değer küçümsenir. Öncelik ücretleri ise bahşiş olarak doğrulayıcılar ödenir.
2. Eylül 2022'deki Birleşme ve PoS'ye geçişten bu yana, token üretimi büyük ölçüde azaldı.
3. Flashbot'un MEV-Boost yazılımının bir PoS Ethereum için piyasaya sürülmesinden bu yana, doğrulayıcılar kullanıcılar tarafından blok eklenmesi için ek ödemeler ödeniyor, bu nedenle gelir düşük gösteriliyor.

Özetle, Ethereum ağının karlılığını etkileyen dört değişken vardır:

• Taban ücret (yakılır)
• Rüçhan ücreti (doğrulayıcılar'a ödenir)
• MEV (doğrulayıcılar'a ödenir)
• ETH üretim/enflasyon (doğrulayıcılar'a ödenir)

Yukarıdaki tabloyu güncellediğimizde:

• EIP-1559'ten bu yana, kullanıcılar tarafından ödenen ücretlerde belirtildiği gibi, ağ işlem ücretlerinin bir kısmı yakılır ve doğrulayıcılar
• 2023'e ödenen kısım, büyük ölçüde PoS'ye geçiş sayesinde ağın "karlı" olduğu ilk tam yıldır
• MEV ödemelerin tamamı doğrulayıcılar ödenir, bu nedenle ETH sahipleri bu gelirin hiçbirini görmez

Sonuç: Ethereum PoW son derece kârsızdı ve iş modeli temelden kırılmıştı. Ancak EIP-1559 daha verimli gas fiyatlandırması ve Merge'den bu yana token üretimi büyük düşüş sayesinde, Ethereum bugün karlı bir iş yürütüyor.

PoW madencilerin/PoS doğrulayıcılar elektrik ve donanıma da para harcadığını unutmayın, ancak bu, "ağ" tarafından değil, doğrulayıcı tarafından karşılanan harici bir maliyet olduğu için burada atlanmıştır. Mart 2024'ten bu yana, blob ücretleri de L2 rollups tarafından Ethereum'a ödenen bir gelir kalemidir, ancak bu nispeten küçüktür, bu nedenle de atlanmıştır.

token üretimi bir maliyet mi?

İkinci eleştiri, token üretimi bir maliyet olarak ele almanın tamamen bir hata olduğunu savunuyor. Bu argüman Jon Charbonneau, Kyle Samani ve özellikle Justin Drake ile Bankless'ta yapılan son tartışmada görüldüğü gibi Anatoly.

token üretimi bir masraf olarak ele almak, token sahiplerinin seyreltildiği anlamına gelir - tıpkı Federal Rezerv'in para yazıcısıyla dolar tasarruflarınızı seyreltmesi gibi. Ancak kullanıcılar Lido gibi sıvı kazıklama bir platformla stake ederek ağın PoS zincirlerindeki enflasyonist token üretimi alma hakkına sahip olduklarından durum böyle değil. Buna ek olarak, ETH stake edenler de öncelikli ücretler ve MEV ödemeleri kazanırlar.

Bu düşünce tarzına katılıyorsanız, kendinize soracağınız soru şudur: sıvı kazıklama bir platformda stake etmekten elde ettiğim ETH gerçek getiri net pozitiftir. Bir ETH sahibi olarak, bu nakit akışına kolayca erişebildiğim için neden Ethereum "karlı" olup olmadığını önemsiyorum?

Merkez bankası yazıcılarından şişirilen tüm paranın aynı anda her vatandaşa eşit ve verimli bir şekilde dağıtıldığı bir düşünce deneyi düşünün. Böyle bir senaryoda, hiç kimse daha kötü veya daha iyi hale getirilmez. Gini katsayısı değişmedi ve herkesin fiat varlıkları nominal olarak daha yüksek, ancak aynı miktarda gerçek değer, aynı miktarda mal ve hizmeti takip ediyor. Tabii ki, gerçek dünyada durum böyle değil. Para basımı brrr'ye gittiğinde, şişirilmiş para arzı ekonomideki farklı aktörlere farklı zamanlarda ulaşır ve böylece yeni para arzını ilk alanlara fayda sağlar (Cantillon etkisi olarak bilinir). Ancak bu aslında PoS bir blok zinciri ekonomisinde olan şeydir.

Bu nedenle, herkes merkez bankasının para basımından eşit miktarda nakit akışı aldığında Amerikan ekonomisinin "karlılığına" takıntılı olmak anlamsız olduğu gibi, Ethereum blok zincirinin "karlılığına" bakmak da anlamsızdır.

Bu onun sonu değil. Bu analizin mantığı doğruysa ve token üretimi bir maliyet değilse, bu, stake etmeyenlerin token üretimi almadıkları için aslında seyreltildiği anlamına gelir.

O halde temel analitik soru şudur: ETH sahipleri ile ETH stake edenler arasındaki değer akışları arasındaki fark nedir?

Burada dikkat edilmesi gereken birkaç nokta:

• Öncelikli ücretler, MEV ödemeler ve ETH üretim artık "maliyet"ten "gelir" kalemlerine çevrildi
,
• ETH sahipleri EIP-1559'ın yakılması ve PoS'ye geçiş sayesinde hala net pozitif. Ancak ETH staker, ağ doğrulamasına katkıda bulunarak daha büyük bir değer payı elde eder.
• Burada stake edenler için ihmal edilebilir bir maliyet kalemi, Lido'da stake etmek için ~%10 komisyon oranıdır

Özetle, "kârsız" bir blok zinciri korkunç görünüyor, ancak stake edenler değer akışlarından net pozitif kalıyor. Yukarıdaki basit gelir - maliyetler = kar çerçevesi, hissedarların temettü ödemeleri veya varlıklar üzerinde yasal bir talebi olduğu için TradFi açısından mantıklıdır. Ancak hisse senetleri L1 tokenleri ile aynı değildir ve bu nedenle "blok zinciri karlılığına" ilişkin makroekonomik bir görüş daha az önemlidir.

Solana ağ karlılığı ve değer akışları

Şimdi Solana bakalım.

• Solana'in işlem ücreti modeli, ücretleri oylama işlemlerine ve oylama dışı işlemlere ayırır. Oylama işlemleri, doğrulayıcılar tarafından ağ konsensüsü için oy imzalamak üzere sunulurken, oylama dışı işlemler, farklı Solana hesapları/akıllı sözleşmeler arasındaki SOL transferleri ifade ettiği için ağ etkinliğini izlemek için birincil ölçümdür. Her ikisi de burada bir gelir kalemi olarak sayılır.
• Bir ağ bakış açısından, Solana son derece kârsızdır.

Ancak Solana savunucularının iddia etme eğiliminde olduğu gibi, yukarıdaki değerleme modeli alakasızdır, çünkü SOL sahipleri ağ üretim almaya Stake edebilir. Öyleyse, SOL sahiplerine ve stake edenlere yönelik değer akışlarına bakalım:

• Beklendiği gibi, SOL sahipleri ağ üretim tarafından büyük ölçüde seyreltildiğinden, sahiplerine değer akışı derinden negatif çalışır. Ancak SOL staker, ağ üretim aldıkları için net pozitiftir.
• Solana'in ultra ucuz gas ücretleri nedeniyle ağ, FIFO bazında spam işlemlerine yönelik sapkın teşviklerden muzdariptir. Bu sorunu hafifletmek için, Solana geliştiricileri, kullanıcıların blok oluşturuculara ("liderler" olarak adlandırılır) %50'si ödenen ve diğer %50'si yakılan bir öncelik ücreti ödeme seçeneği sunar. SOL staker her ikisinden de değer kazandığı için bunların her ikisi de gelir kalemleri olarak dahil edilir. bir hafta önce, yönetimin bunu öncelikli ücretlerin %100'ünü doğrulayıcılar tahsis edecek şekilde değiştirdiğini belirtmekte fayda var.

Konsensüs PoW hakkında kısa bir not

Konuyu tam döngüye geri getirmek için, değer tahakkukunun yalnızca PoS zincirlerinin L1 tokenleri için geçerli olduğunu unutmayın.

Bitcoin gibi bir PoW zinciri söz konusu olduğunda (veya Ethereum Merge öncesi), BTC üretim pay almayı seçebileceğiniz bir "Lido" olmadığı için böyle bir değer tahakkuku yoktur. BTC üretim, FED'in USD basmasına ve doları elinde tutan herkesin gerçek değerini sulandırmasına benzer şekilde, ağ için doğrudan bir masraftır.

İşleri daha da kötüleştirmek için, BTC üretim %100'ü, borsa bir ödül karşılığında bir hizmet sağlamak için devasa miktarda elektrik harcayan madencilere ödeniyor. Madenciler işletme maliyetlerini ödemek için BTC satacaklar ve bu nedenle piyasadaki satış baskısına katkıda bulunacaklar. Özetle, BTC tutuyorsanız, yalnızca token üretimi ödüllerden seyreltilmekle kalmaz, aynı zamanda varlıklarınız madencilerden önemli bir satış baskısına da maruz kalır.

Tüm bunlar Bitcoin kırık tokenomi üzerine inşa edilmiş korkunç bir dijital varlık gibi gösteriyor. Bununla birlikte, bu sonuç, ETH için kullanılan aynı değerleme modelini BTC sokma girişiminden kaynaklanmaktadır. Bir Bitcoin maksimalist, bunun, BTC ve ETH aynı tür varlık olarak ele almak gibi ciddi bir analitik hata yaptığını iddia edecektir, BTC daha çok emtia benzeri bir para varlığına benziyorsa.

Eğer öyleyse, BTC değer biçmek, basit bir gelir - maliyet = kar çerçevesinden ziyade, parasal primini haklı olarak fiyatlandıran farklı bir model gerektirir.

Bitcoin Parasal Enflasyon @_BashCo

Sonuç

Tartışmanın hangi tarafında olursanız olun, ideal bir dünyada token üretimi sıfır veya en azından sıfıra yakın olacağı yadsınamaz. Token sahiplerinin seyreltmeden kaçmak için basit bir yolu olsa bile, Polynya'nın burada işaret ettiği gibi, stake etmeyenler için hala bir değer kaybı var. Güvenlik nedenleriyle tokenlerini soğuk bir cüzdanda tutan herkes, zincirde olmayan kripto yatırımcıları, L1 tokenlerini daha yüksek riskli getiri DeFi faaliyetlerine dağıtan herkes vb. dahil olmak üzere tüm stake etmeyenler token üretimi enflasyonist baskılarını yerler.

Ethereum topluluğundaki kilit düşünce liderleri tipik olarak "token üretimi bir maliyettir" tartışmasının tarafına, diğer tarafta ise alt-L1'lere düşmüştür. Ethereum geliştiricilerin bugün ETH deflasyonist hale getirmek için harcadıkları yoğun çaba ve ETH üretim daha da düşürme konusunda devam eden tartışmalar göz önüne alındığında, Ethereum liderlerin üretim bir maliyet olarak ele almaya neden bu kadar büyük önem verdiklerini anlamak kolaydır.

Öte yandan, alt-L1'ler çok daha yüksek token enflasyonuna sahip olma eğilimindedir ve stake oranları Solana gibi zincirlerde Ethereum'ye göre çok daha yüksek olma eğilimindedir, bu da token üretimi bir maliyet olarak açıklama motivasyonunu açıklayabilir.

Yasal Uyarı:

1. Bu makale [onchaintimes] adresinden yeniden basılmıştır. Tüm telif hakları orijinal yazara [DONOVAN CHOY、THOR、HYPHIN] aittir. Bu yeniden baskıya itirazlar varsa, lütfen Gate Learn ekibiyle iletişime geçin, derhal ilgileneceklerdir.
2. Sorumluluk Reddi: Bu makalede ifade edilen görüş ve görüşler yalnızca yazara aittir ve herhangi bir yatırım tavsiyesi teşkil etmez.
3. Makalenin diğer dillere çevirileri Gate Learn ekibi tarafından yapılır. Bahsedilmediği sürece, tercüme edilen makalelerin kopyalanması, dağıtılması veya intihal edilmesi yasaktır.