原題:Stablecoin Evolution: USDe's Impact on Decentralized Finance

開会挨拶

2022年の Terra、それに関連するUST、およびAnchorプロトコルの崩壊後、分散型の米ドルペッグオプションへの関心は低下しましたが、後に回復しました。 現在、Prisma、Liquity、Lybraなどのプロジェクトは、LSD/CDP分野のイノベーションの最前線に立っています。 一方、MakerとCurveは、大きな変化もなく、Total Value Locked(TVL)を維持しています。

ソース: Defillama

多くの専門家は、APY~27%の有望な新プロジェクトである EthenaLabsのUSDeが、疑うことを知らない投資家をAnchorと同様の 状況 に導くことなく、これらのリターンを維持できるかどうか疑問視しています。

2023年7月12日に 資金調達 を発表した後、EthenaLabsはLST(stETH)を使用してDeFiの世界向けの米ドルに連動したデジタル通貨を作成することへの関心を再燃させました。 これは、イーサリアムのレイヤー1とそれに関連するレイヤー2を最大限に活用するための新しい機会を開くのか、それともすぐに暗号市場の次の大きな失敗になるのか、という疑問を提起します。

なぜUSDeとステーブルコインが重要なのか?

ステーブルコインは、分散型金融市場の主要な プレーヤー となり、市場のダイナミクスに大きな影響を与えています。 これらは、中央集権型および分散型のプラットフォームにおいて、現物市場と先物市場の両方で取引の主要な部分を占めており、取引を可能にし、不安定な暗号市場に安定性をもたらす上で重要な役割を担っています。

ステーブルコインセクターは目覚ましい成長を遂げており、今年のオンチェーン取引は9兆4,000億ドル を超え ました。 ステーブルコインは、DeFiの上位5つの資産のうちの2つを占め、Total Value Locked(TVL)の40%以上を占めています。 ステーブルコインは取引を支配しており、オーダーブック取引の90% 以上 、オンチェーン取引の79%以上がステーブルコインに関係しています。

ソース: X: Route2FI

運用資産残高(AUM)が7,250億ドルの世界的な大手資産運用会社であるアライアンス・バーンスタインは、ステーブルコインの時価総額が2028年までに2兆8,000億ドルに達する可能性がある と予測 しています。 この予測は、以前の1,870億ドルでピークを迎えた現在の時価総額1,380億ドルから、大きな成長機会を示唆しています。

中央集権型と分散型の両方の文脈で安定したパフォーマンスとステーブルコインの受け入れが高まっていることは、暗号エコシステムにおけるステーブルコインの不可欠な役割を浮き彫りにしています。 2000%の増加が見込まれており、投資家や市場参加者にとって、EthenaLabsのUSDeのようなプロジェクトに参加する大きな機会となります。

USDeは、検閲に強く、スケーラブルで安定したオプション を市場に提供する ことで、この高まる需要を満たすことを目指しています。

プロジェクト概要

アーサー・ヘイズの「Dust to Crust」の記事からインスピレーションを得て、EthenaLabsはデリバティブに裏打ちされたステーブルコイン を作成する ことを使命とし、暗号資産が従来の銀行に依存しているという重要な問題に取り組んでいます。 彼らの目標は、幅広いオーディエンスに分散型のパーミッションレス貯蓄商品を提供することです。 EthenaLabsの合成ドルであるUSDeは、イーサリアムを担保としてデルタヘッジすることで実現される、初の暗号ネイティブで検閲に強く、スケーラブルで安定した金融ソリューションになることを目指しています。

EthenaLabsは、USDeと並んで「インターネットボンド」と呼ぶものを導入する予定です。 これは、暗号ネイティブで、利回りの高い、ドル建ての貯蓄ツールになります。 EthenaLabs Gitbook によると 、ステーキングされたイーサリアムからのリターンに基づいて構築されており、永久市場と先物市場で見られる資金とベーシススプレッドを活用しています。

EthenaLabsは、独自のミッションと革新的なアプローチで他とは一線を画しています。 MakerのDAI、LiquityのLUSD、CurveのcrvUSDなどの他のCDPプロジェクトとは異なり、EthenaLabsのUSDeは、主に2つの戦略を通じて米ドルの価値と利回りを生み出します。

• stETHとその固有の利回りを活用します。
• ETHのショートポジションを取り、デルタのバランスを取り、永久/先物資金調達レートを活用します。

この戦略により、プロトコルは、ByBit、BinanceなどのCEXとのパートナーシップを通じて、stETHのスポット預金と対応するショートポジションを組み合わせて、デルタニュートラルなCDPを合成的に 作成 することができます。

EthenaのsUSDe(ステーキングUSDe)を保有することは、基本的にベーシス取引となり、市場での現物stETHポジションとショートETHポジションのバランスを取ります。 このセットアップでは、これらのポジション間の歩留まり差にユーザーがさらされ、現在、約27%~27%の歩留まりが生成されています。

ソース: EthenaLabs Gitbook

USDe: 主なリスクと EthenaLabs の緩和策

USDeのステーキングのリスク・リターン分析に入る前に、EthenaLabsに関連するいくつかの潜在的なリスクに対処することが重要です。

• カストディアルリスク

EthenaLabs は、資産の保管に「Off-Exchange Settlement」(OES)プロバイダーを使用しているため、これらのプロバイダーの運用能力に依存しています。 入金、出金、交換などの重要な機能を実行する際の課題は、プロトコルの効率とUSDeのミント/償還機能に影響を与える可能性があります。

緩和戦略:カストディプロバイダーの多様化:EthenaLabsは、複数のOESプロバイダーに担保を分散させることでリスクを最小限に抑え、集中リスクを効果的に管理します。

• 中央集権型取引所(CEX)の障害リスク

このプロトコルは、中央集権的な取引所(Binance、Bybitなど)でデリバティブを使用して担保のデルタのバランスをとるため、特に取引所が突然利用できなくなった場合にリスクが生じます。

緩和戦略:CEXアベニューの多様化:資産が保有されている取引所を多様化することで、EthenaLabsは単一の取引所の破綻に関連するリスクを軽減します。

• 担保リスク:

担保資産(stETH)と永久先物ポジション(ETH)の原資産の差は、「担保リスク」をもたらします。 LSTに重大なバグがあると、流動性の問題につながる可能性があります。

緩和戦略:積極的な監視とパートナーシップ。 EthenaLabsは、stETHのオンチェーンの完全性を積極的に監視し、流動性源とのつながりを維持し、必要に応じて担保を切り替える準備ができています。

• 清算リスク

stETHを略してETHUSDとETHUSDTのポジションにステーキングすると、ETHからstETHへのスプレッドが大幅に拡大した場合、清算リスクが生じます。

緩和戦略:体系的な担保管理:EthenaLabsには、担保のリバランス、資産の譲渡、および清算リスクから保護するための保険基金の利用のための プロセスがあります 。

i. システマティックな担保のリバランス
Ethenaは、いずれかのリスクシナリオが発生した場合に備えて、ヘッジポジションの証拠金ポジションを改善するために、追加の担保を体系的に委任します。

ii. 資産とサイクリング担保の譲渡:
Ethenaは、特定の状況をサポートするために、取引所間で一時的に委任された担保を循環させることができます。

III. 保険基金の展開:
Ethenaは、取引所のヘッジポジションをサポートするために迅速に展開できる保険ファンドにアクセスできます。

iv. 担保価値の保護
ステーキングされたイーサリアム資産に重大なスマートコントラクトの欠陥があるなど、極端な事態が発生した場合、Ethenaは担保の価値を保護することを唯一の動機として、リスクを直ちに軽減します。 これには、清算リスクが懸念されるのを避けるためにヘッジデリバティブのレッグを閉鎖することや、影響を受ける資産から別の資産に取引することが含まれます。

• 資金調達リスク

マイナスの資金調達金利が長引けば、エテナの事業利回りが低下する可能性がある。

緩和戦略:イールドプロテクターとしての保険ファンド:保険ファンドは、合計利回りがマイナスの場合のセーフティネットとして機能し、担保の安定性を確保します。

• ステーキング出金キュー/スラッシングリスク

ETHの引き出しに長い列ができる可能性と、stETHに対するスラッシングイベントの影響。

緩和戦略:これはstETHとLidoのパフォーマンスに大きく依存しており、EthenaLabsから入手できる直接的な緩和戦略は限られています。

• 規制リスク

USDT、USDC、DeFiの 規制 管理に対する 懸念は 、USDeのTotal Value Locked(TVL)の成長とユーザーの誘致と維持に影響を与える可能性があります。

緩和戦略:MiCAライセンスによるEUベースの運用:EUのMiCA規制の下での運用を目指すことで、EthenaLabsは規制の変更に効果的に適応し、潜在的な法的変更の影響を軽減することができます。

EthenaLabsは、プロトコルとそのユーザーを保護するための多様化、積極的な監視、および戦略的計画の重要性を強調し、その運用に関連するさまざまなリスクを管理するための包括的なアプローチを開発しました。

アンカーとの比較:利回りはそれだけの価値がありますか?

投資家は、特に約27%という非常に高いステーブルコイン利回りを提供するUSDeを検討する際に、独自の調査を行うことをお勧めします。 この種の利回りはアンカープロトコルと類似しており、単一のプロトコルの失敗がより広範な金融混乱につながる可能性がある市場のシステミックリスクを浮き彫りにしています。

Anchorの没落は、主にUSTの設計に内在するリスクによるものであり、Lunaの価格に結びついた反射的なメカニズムに依存していました。 ルナの価格が大幅に下落した場合、USTの壊滅的な切り下げのリスクがあります。 アンカーは、固定のTerraExchangeRateに基づいてUST(またはaUST)の利回りを提供し、市場の状況に関係なく、借り手に年率19.45%を約束しました。

さらに、ステーキングされたbAssetsから得られるAnchorの「実質利回り」は約5.81%に過ぎず、ペイアウト率を大幅に下回っています。 この食い違いは、ルナのパフォーマンスへの依存と相まって、金融危機の舞台となりました。

Anchorのメカニズムを含め、LunaとUSTの崩壊についてもっと理解したい人のために、私たちは以前、「Anchorの謎を解く」と「Anchorの崩壊」というタイトルの研究記事でこれについて詳細に取り上げました。

USDeの場合、利回りの生成方法、関連するリスク、およびマーケティング戦略には大きな違いがあり、Anchorとは大きく異なります。

• 透明性の高いマーケティング:Anchorの「リスクフリー」リターンの促進とは異なり、USDeのマーケティングはリスクとリターンについて率直です。 永久契約(perps)とステークされたイーサリアム(stETH)からの利回りの源泉が明確に伝えられ、現実的な期待が設定されています。
• 本物の実質利回り:sUSDeは、持続不可能なほど高い預金金利を約束するものではありません。 代わりに、原資産から得られる実際の利回りを提供し、資産の利回りがサポートできない金利で借り手にインセンティブを与えるという罠を回避します。
• 自己担保の回避:担保に独自のトークンを使用する一部のモデルとは異なり、sUSDeはstETHに依存しています。 このように、プロジェクト独自のトークンからstETHのようなより安定した資産への担保ベースのシフトは、リスクダイナミクスを大きく変化させます。 焦点は、プロジェクトのトークンに関連する投機的なリスクから、ETHとstETHのより管理しやすい流動性リスク、およびその他の言及されたリスクに移ります。

USDeとUSTの下落を比較することは、リスク構造と運用モデルが根本的に異なるため、誤解を招く可能性があります。 USDeの投資家は、USTのモデルに見られる持続不可能なハイイールド戦略ではなく、永久的な資金調達、中央集権的な取引所の流動性、カストディアルリスクの詳細を理解することに重点を置くべきです。

全体として、リスク軽減と商品構造に対するUSDeのアプローチは、TerraのUSTと比較して、より検討され、潜在的に安全なオプションを提示しています。 USDeは、ネイティブ利回りを活用し、デリバティブソースからのリスクを慎重に管理することで、利回りの機会だけでなく、戦略的設計とリスク管理の実践でも際立っています。

Stellar Team & サポート

<a href="https://twitter.com/leptokurtic_ "">@leptokurtic_のリーダーシップの下、Ethenaチームは3回の資金調達ラウンドを成功裏に完了し、中央取引所、マーケットメーカー、DeFiイノベーター、従来の金融機関からかなりの参加を集めました。この幅広い支援は、プロジェクトの信頼性とエコシステムへの潜在的な影響を強調しています。

厳しい納期の中で作業するチームは、卓越した計画と調整のスキルを発揮し、プロトコルがメインネットの立ち上げに向けて準備が整っていることを確認しました。 リスク管理とセキュリティを優先し、リリース前に徹底的な監査を組み込んでいます。

ソース: ICO Analytics: Ethena

シャードのエアドロップキャンペーンの成功は、分散型合成ドルに対する市場の関心を浮き彫りにしています。 2023年12月初旬から135倍に増加した4億1,000万ドル以上のトータルバリューロック(TVL)を達成したこのキャンペーンは、素晴らしいスタートを切っています。

出典: <a href="https://dune.com/noxiousq/ethena-usde "">@noxiousq Dune Analytics

この勢いは、USDeのような商品に対する強い需要を示しており、USDeはTVLだけでなく、そのビジョンを支持することに熱心な投資家の注目を集めています。 USDeは、DeFiセクターに 次の10億ドル のTVLをもたらし、Lunaサイクルで見られたような新しい機会を開く可能性を秘めています。 これが分散型金融の新たな変革期の始まりとなるかどうかは、今後明らかになるでしょう。

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