Sejarah Pengembangan

Konsep DeFi muncul pada tahun 2018, dengan pertukaran terdesentralisasi (DEXs) dan protokol peminjaman yang berkembang melalui iterasi yang berkelanjutan. Hal ini memperluas kemungkinan DeFi, mengambil inspirasi dari sistem keuangan tradisional, yang mengarah pada penciptaan derivatif, kontrak, dan aplikasi lainnya. Produk DeFi menawarkan platform untuk aliran modal selama periode ini, namun likuiditas dan basis pengguna secara keseluruhan tetap terbatas.

Namun, tahun 2020 secara luas dianggap sebagai awal yang sebenarnya dari DeFi. Ekosistem tersebut menunjukkan potensi pertumbuhan yang luar biasa, sebagian besar didorong oleh lonjakan nilai pasar pinjaman. Salah satu faktor kunci di balik ini adalah kegilaan pertambangan likuiditas yang dipicu oleh protokol peminjaman Compound. Kekuatan pendorong lainnya adalah komposabilitas antara protokol DeFi, yang memfasilitasi pengembangan vertikal sektor peminjaman, mendorong aplikasi yang beragam dan memperkuat permintaan yang kuat untuk pinjaman di antara pesertanya.

Setelah 2021, kebangkitan jaringan blockchain baru lebih menekankan pemberian pinjaman sebagai komponen dasar dari sistem keuangan DeFi. Pemberian pinjaman tetap menjadi blok bangunan inti untuk ekosistem on-chain. Seiring berjalannya waktu, protokol pemberian pinjaman menjadi lebih matang, dengan Ethereum memimpin dengan menyediakan lingkungan yang terpelihara dengan baik untuk peningkatan dan inovasi secara iteratif. Cara tercepat dan paling aman untuk mengembangkan ekosistem blockchain dengan cepat seringkali adalah dengan meniru protokol yang sudah mapan dari Ethereum secara langsung. Protokol ini menarik pengguna dengan imbalan penambangan likuiditas yang tinggi. Akibatnya, tidak ada perbedaan yang signifikan dalam produk pemberian pinjaman di berbagai rantai, dengan persaingan yang terutama berfokus pada akuisisi likuiditas.

Dalam beberapa tahun terakhir, ketika kemacetan dan biaya yang meningkat di jaringan Ethereum menjadi isu utama, banyak protokol peminjaman mencari solusi lintas rantai dan multi-rantai untuk meningkatkan efisiensi dan mengurangi biaya. Di satu sisi, protokol memperluas dengan mendeploy di rantai-rantai baru dan mengadopsi alat-alat jembatan lintas-rantai untuk memungkinkan interoperabilitas aset dan data. Di sisi lain, ketika keuangan tradisional dan sektor ekonomi dunia nyata mulai tertarik pada DeFi, protokol peminjaman mengeksplorasi kemungkinan membawa aset-aset dunia nyata (RWAs) ke dalam rantai untuk memperluas skala dan dampak pasar peminjaman. Beberapa protokol sudah mulai bereksperimen dengan melakukan tokenisasi aset-aset seperti real estat, kendaraan, dan tagihan, menawarkan layanan peminjaman yang sesuai.

Pada intinya, semua sistem keuangan berputar di sekitar layanan likuiditas. Saat ekosistem blockchain berkembang, pasar pinjaman, bagian kunci dari infrastruktur on-chain, akan terus berinovasi dan memperkenalkan model-model baru. Masa depan pinjaman diatur untuk menjadi semakin beragam dan dinamis.

Prinsip Pemberian Pinjaman

Bagi pengguna, proses peminjaman tradisional melibatkan empat operasi utama: deposito, meminjam, menarik, dan melunasi. Peserta dalam proses ini adalah penyimpan, peminjam, dan bank, dengan bank bertindak sebagai pihak ketiga untuk memfasilitasi transaksi antara pemberi pinjaman dan peminjam. Selama proses ini, bank memiliki tiga peran utama:

1. Pencatat catatan: Melacak waktu ketika pengguna melakukan deposit dan mengembalikan dana.
2. Perantara likuiditas: Menyamakan peminjam dan pemberi pinjaman untuk memenuhi kebutuhan pinjaman.
3. Debt collector: Mengejar pembayaran dari peminjam dalam kasus gagal bayar.

Di pasar pinjaman DeFi, pengguna masih melakukan empat operasi yang sama—deposito, pinjam, tarik, dan bayar—tetapi interaksi dengan bank digantikan dengan interaksi dengan kontrak pintar, menghilangkan kebutuhan akan perantara pihak ketiga. Untuk protokol DeFi, tantangan inti yang perlu diatasi dapat dibagi menjadi tiga area:

1. Pencatatan: Karena blockchain pada dasarnya berfungsi sebagai buku besar terdistribusi, kontrak pintar dapat menggunakan ketinggian blok Ethereum sebagai cap waktu untuk memperbarui data pengguna yang relevan, sehingga memecahkan fungsi pencatatan.
2. Pencocokan likuiditas: Model kolam likuiditas mengatasi masalah likuiditas dengan memungkinkan pencocokan cepat antara kebutuhan peminjaman dan pinjaman. Penyetor menempatkan dana mereka ke dalam kolam likuiditas bersama, sementara peminjam mengambil langsung darinya. Karena tidak ada persyaratan tetap, peminjam dapat melunasi pinjaman kapan saja, memungkinkan pinjaman dan pelunasan yang fleksibel.
3. Penyelesaian utang: Memastikan pembayaran utang sangat penting untuk kelangsungan produk pinjaman. Tanpa penagih utang terpusat, protokol DeFi harus mengandalkan mekanisme alternatif. Pertama, over-kolateralisasi memungkinkan peminjam untuk mengamankan pinjaman mereka dengan jaminan, seperti aset kripto, yang dapat dilikuidasi dalam kasus default. Jika seorang peminjam gagal bayar, jaminan dapat dijual untuk melunasi pinjaman. Kedua, siapa pun dapat ikut membayar utang atas nama peminjam dengan membeli jaminan dengan harga diskon. Mekanisme ini menciptakan peluang arbitrase, mendorong orang lain untuk melunasi utang peminjam.

Dengan menangani tiga komponen ini—pencatatan, pencocokan likuiditas, dan penyelesaian hutang—protokol peminjaman DeFi dapat berfungsi dengan efektif tanpa perantara keuangan tradisional.

Pinjaman Bunga Variabel

Pasar pinjaman dapat dibagi menjadi dua kategori berdasarkan struktur suku bunga: pasar suku bunga variabel dan pasar suku bunga tetap. Variabel suku bunga pinjaman sektor telah jatuh tempo secara signifikan. "Tiga besar" dalam pinjaman DeFi—Maker, Compound, dan Aave—berfungsi sebagai pusat likuiditas utama, terus memperluas kehadiran mereka di berbagai ekosistem dan terus memperluas cakrawala bisnis mereka.

Berfokus pada Aave sebagai contoh, awalnya diluncurkan sebagai ETHLend pada tahun 2017 melalui ICO. Awalnya, ETHLend menyediakan model pinjaman peer-to-peer. Namun, karena inefisiensi dalam mencocokkan peminjam dan pemberi pinjaman, proyek bergeser pada 2019 ke model pinjaman yang dijaminkan, menawarkan produk seperti pinjaman kilat dan delegasi kredit. Pinjaman flash mendapat perhatian signifikan setelah peretasan bZx 2020, membawa Aave menjadi sorotan. Menjelang akhir tahun 2020, Aave memperkenalkan perubahan pada model ekonominya dengan menambahkan modul keselamatan dan meluncurkan penambangan likuiditas. Protokol ini mengalami pertumbuhan eksplosif pada tahun 2021, terutama didorong oleh penerapannya di Polygon, Avalanche, dan Optimism. Selama lima tahun, Aave telah dikukuhkan sebagai salah satu dari "tiga besar" dalam pinjaman DeFi.

Dalam protokol bunga variabel, peminjaman dapat lebih lanjut diklasifikasikan berdasarkan tingkat kolateralisasi menjadi peminjaman yang melebihi kolateral dan peminjaman yang tidak melebihi kolateral.

1. Peminjaman Berlebihan Jaminan
   Saat ini, pinjaman yang dijaminkan lebih dari nilainya mendominasi pasar pinjaman DeFi. Berdasarkan jenis jaminan, bentuk pinjaman ini dapat dibagi lagi menjadi pinjaman yang dijamin oleh stablecoin dan pinjaman yang dijamin oleh aset kripto. MakerDAO, sebagai pelopor, membuka jalan bagi sektor stablecoin yang dijaminkan lebih dari nilainya. Protokol seperti Liquity telah berkembang pesat sejak diluncurkan, dengan stablecoin seperti DAI dan LUSD sebagai contoh sukses dari stablecoin yang dijaminkan lebih dari nilainya. Seiring dengan berkembangnya industri DeFi, banyak proyek DeFi yang sudah mapan telah mencoba ke pasar stablecoin, meluncurkan produk yang dijaminkan lebih dari nilainya yang kompetitif seperti GHO dan crvUSD.

2. Pinjaman Tanpa Over-Collateralized
   Ini dapat dibagi lebih lanjut menjadi perdagangan berdaya ungkit dan pinjaman tanpa jaminan. Protokol pinjaman tanpa jaminan seperti TruFi memungkinkan pinjaman tanpa jaminan, sementara Gearbox menawarkan perdagangan berdaya ungkit. Gearbox menghubungkan pemberi pinjaman dan peminjam melalui akun kredit dan berinteraksi dengan berbagai protokol DeFi, menawarkan hingga 10x berdaya ungkit.

Peminjaman Suku Bunga Tetap

Dibandingkan dengan pinjaman suku bunga variabel, perkembangan sektor suku bunga tetap dimulai lebih lambat, dengan sebagian besar proyek muncul pada paruh kedua tahun 2020. Saat ini, pasar belum mencapai skala yang signifikan. Banyak protokol suku bunga tetap terutama mengandalkan proyek pinjaman suku bunga variabel terkemuka untuk akuisisi pengguna, menarik pengguna yang mungkin bukan peserta jangka panjang. Selain itu, protokol ini sering mempertahankan likuiditas melalui insentif pertambangan, yang mengakibatkan penarikan pengguna begitu hadiah berkurang.

Protokol suku bunga tetap di pasar dapat dikategorikan menjadi jenis-jenis berikut:

1. Obligasi Zero-Coupon:
   Protokol ini mencetak dan mengeluarkan token obligasi nol kupon yang dapat diperdagangkan dengan diskon dan tanggal jatuh tempo tetap. Pengguna dapat melunasi utang mereka dengan tingkat bunga tetap saat jatuh tempo untuk menebus jaminan mereka. Jenis protokol ini membentuk dasar dari pinjaman bunga tetap. Contohnya termasuk Yield dan Notional.

2. Tokenisasi Yield:
   Mirip dengan pemisahan kupon dalam obligasi tradisional, pendekatan ini memisahkan deposit pengguna menjadi dua bagian: pokok dan imbal hasil. Setiap bagian diterjemahkan menjadi aset dengan jangka waktu tetap dan imbal hasil tetap. Contoh protokol yang menggunakan model ini termasuk Pendle dan Element.

3. Segmentasi Risiko Berbasis Tranche:
   Model ini membagi hasil ke dalam tranche senior dan junior. Peserta tranche senior menerima pengembalian yang lebih rendah tetapi mengambil risiko yang lebih sedikit, sementara pengguna tranche junior dapat memperoleh hasil yang lebih tinggi tetapi sering harus memberikan jaminan untuk modal tranche senior. BarnBridge adalah contoh protokol yang menggunakan struktur ini.

4. Swap Tingkat Bunga:
   Dalam model ini, pengguna dapat menukar suku bunga mengambang dengan suku bunga tetap, menggunakan prinsip yang sama. Ini memungkinkan peserta untuk mengelola berbagai jenis eksposur suku bunga. Protokol seperti Horizen memfasilitasi pertukaran suku bunga ini.

Pemberian Pinjaman Aset Long-Tail

Protokol peminjaman terkemuka biasanya menggunakan aset mainstream yang sangat likuid sebagai jaminan. Namun, aset long-tail dengan likuiditas yang lebih rendah, volume perdagangan yang lebih kecil, dan kapitalisasi pasar yang relatif rendah sering diabaikan. Sebagai hasilnya, protokol peminjaman baru secara aktif mengeksplorasi kasus penggunaan untuk aset yang kurang dimanfaatkan ini.

Saat ini, belum ada pemain dominan yang muncul di ruang pinjaman aset long-tail. Euler Finance adalah protokol yang menjanjikan dengan daftar aset yang berizin. Ia mengelola risiko dengan mengategorikan aset ke dalam lapisan yang berbeda dan menyesuaikan kapasitas pinjamannya untuk mengurangi risiko likuiditas. Pada puncaknya, Euler Finance memiliki total nilai terkunci (TVL) sebesar $300 juta, tetapi kerentanan dalam logika bisnisnya menyebabkan peretasan, sehingga protokol ini menghentikan operasinya.

Silo Finance saat ini sedang mendapatkan momentum di ruang ini. Ini menggunakan pendekatan baru dengan mengorganisir kolam pinjamannya ke dalam "silos" terisolasi, di mana setiap kolam adalah independen dari yang lain. Isolasi risiko ini dicapai dengan menggunakan aset jembatan sebagai perantara, sehingga jika ada masalah di satu silo, itu tidak memengaruhi yang lain.

Karena volatilitas harga yang tinggi dari aset long-tail, sebagian besar protokol membatasi kapasitas pinjaman mereka sebagai langkah manajemen risiko. Meminjam aset long-tail lebih menarik di pasar bearish, karena pengguna yang melakukan short terhadap aset-aset ini bertaruh pada penurunan harga. Namun, melakukan short terhadap aset long-tail di pasar bullish akan mengekspos pengguna pada risiko kenaikan harga yang signifikan, sehingga menjadi kurang praktis.

Salah satu alasan pengguna mungkin bersedia meminjam aset long-tail adalah bahwa aset-aset ini bisa memiliki kasus penggunaan yang lebih menguntungkan, seperti penyediaan likuiditas (LP) atau pertanian hasil, di mana pengembalian mungkin melebihi volatilitas harga aset. Dalam kasus-kasus seperti itu, strategi yang ditawarkan oleh protokol memainkan peran penting dalam membuat peminjaman aset long-tail menarik.

Secara ringkas, meskipun minat terus meningkat terhadap peminjaman aset long-tail, protokol di ruang ini menghadapi tantangan yang signifikan.

Peminjaman NFT

Pasar Token Non-Fungible (NFT) mengalami pertumbuhan yang meledak pada tahun 2021, dengan lonjakan baik dalam volume perdagangan maupun partisipasi pengguna. Aktivitas yang meningkat ini, ditambah dengan kebutuhan akan likuiditas untuk aset NFT, mengarah pada munculnya pasar peminjaman terjaminkan NFT.

Tujuan inti dari peminjaman agunan NFT adalah untuk meningkatkan likuiditas aset NFT. Kerangka utamanya melibatkan penugasan penilaian untuk sebuah NFT dan menawarkan pinjaman berdasarkan persentase tertentu dari penilaian tersebut. Ini memberikan likuiditas kepada pemegang NFT, yang dapat menggunakan NFT mereka sebagai agunan. Melalui peminjaman NFT, pemegang NFT membayar bunga atas pinjaman untuk mengakses modal investasi baru, pemberi pinjaman memperoleh bunga atas pinjaman mereka, dan platform memfasilitasi transaksi ini dengan membayar biaya.

Pasar peminjaman NFT masih dalam tahap awal, dengan sebagian besar proyek tetap kecil dalam skala dan dalam tahap awal pengembangan platform dan ekspansi bisnis. Dua model utama mendominasi ruang: Peminjaman Peer-to-Peer (P2P) dan Peminjaman Peer-to-Pool (P2Pool).

• Peer-to-Peer (P2P) Lending:
  Proyek P2P terkemuka adalah NFTfi, yang mencocokkan peminjam dan pemberi pinjaman secara individual. Keuntungan model ini adalah dapat memenuhi kebutuhan yang sangat personal, dan pemberi pinjaman dapat melakukan kontrol risiko yang tepat secara kasus per kasus. Namun, kelemahannya adalah efisiensi rendah, karena menemukan pemberi pinjaman yang tepat mungkin memerlukan waktu, memperlambat pertumbuhan platform.

• Pinjaman Peer-to-Pool (P2Pool):
  Proyek P2Pool terkemuka adalah BendDAO, yang menyediakan likuiditas langsung kepada peminjam dengan mengumpulkan modal dari pemberi pinjaman. Keuntungan dari model ini adalah efisiensi yang lebih tinggi, memungkinkan peminjam untuk mengakses dana lebih cepat dan platform untuk skala likuiditas lebih cepat. Namun, risikonya terletak pada potensi akumulasi kredit macet jika NFT yang dijamin terdepresiasi nilainya secara signifikan, yang dapat memicu krisis likuiditas atau likuidasi di seluruh kumpulan.

Sebagian besar proyek peminjaman NFT saat ini lebih memilih model P2Pool karena efisiensinya dan kemampuannya untuk memenuhi permintaan pengguna. Selain itu, model P2Pool lebih mendukung kemitraan dengan protokol DeFi, yang lebih meningkatkan likuiditas dan memacu persaingan di sektor tersebut.

Pemberian Pinjaman RWA

Dengan pasar bear yang berkepanjangan di ruang kripto, yang dikombinasikan dengan kebijakan kenaikan suku bunga Federal Reserve, TVL (Total Value Locked) di sektor DeFi telah secara drastis menyusut. Pengaliran modal dari pasar telah menyebabkan kontraksi dalam kapitalisasi pasar, meninggalkan aset yang menganggur dalam pencarian narasi baru untuk mendorong pertumbuhan. Akibatnya, perhatian beralih ke pasar keuangan tradisional yang luas—Real World Assets (RWA), yang mewakili kelas aset multi-triliun dolar. Langkah ini bertujuan untuk membawa aset off-chain ke on-chain, menandai awal narasi RWA. Protokol DeFi blue-chip seperti MakerDAO telah memperkenalkan layanan terkait RWA, dan pendiri Compound telah meluncurkan usaha kedua yang berfokus pada RWA. Karena pangkalan pengguna yang mapan dan likuiditas yang kuat dari protokol terkemuka ini, mereka memiliki keunggulan first-mover, yang memperkuat persaingan dalam ruang RWA.

Maple Finance menghubungkan peminjam institusional dengan kolam pemberi pinjaman, memungkinkan peminjam untuk memperoleh pinjaman tanpa jaminan dengan menyediakan reputasi kredit dan informasi bisnis. Pemberi pinjaman dapat menghasilkan bunga dengan menyediakan likuiditas ke berbagai kolam, masing-masing dengan profil risiko dan pengembalian sendiri. Protokol ini telah bekerja sama dengan Centrifuge untuk memperkenalkan pinjaman berbasis RWA ke platformnya.

Aspek Inti Pengembangan Peminjaman

1. Berdasarkan metode pencocokan yang berbeda, model pinjaman dapat dibagi menjadi pinjaman peer-to-peer (P2P) dan peer-to-pool. Dalam pinjaman P2P, peminjam dan pemberi pinjaman terlibat secara langsung, membutuhkan waktu dan upaya untuk menemukan rekanan yang cocok untuk transaksi. Dalam pinjaman peer-to-pool, baik peminjam dan pemberi pinjaman berinteraksi dengan kumpulan likuiditas bersama, mengikuti aturannya untuk memfasilitasi pinjaman, sehingga meningkatkan efisiensi. Model peer-to-pool saat ini merupakan pendekatan utama, seperti yang terlihat dalam protokol seperti AAVE dan Compound. Model ini secara efektif menyebarkan risiko, karena semua penyedia likuiditas berbagi beban kredit macet. Namun, karena sebagian besar dana sering tetap menganggur, tingkat pemanfaatan modal untuk penyedia likuiditas relatif rendah.
2. Model Tingkat Bunga Model tingkat bunga menyesuaikan dinamis tingkat simpanan dan pinjaman berdasarkan tingkat penggunaan modal, yaitu rasio dana yang dipinjamkan terhadap total ukuran kolam. Ketika tingkat penggunaan mencapai 100%, itu berarti semua dana yang tersedia sudah dipinjamkan. Dalam kasus seperti itu, jika beberapa penyetor ingin menarik dana, bank run bisa terjadi. Oleh karena itu, kunci untuk merancang model tingkat bunga yang tepat adalah untuk menjaga tingkat pinjaman yang wajar untuk memastikan likuiditas kolam.

Ambil Compound sebagai contoh. Tingkat pinjaman akan secara bertahap meningkat seiring dengan peningkatan penggunaan, tetapi perubahan ini relatif ringan. Akibatnya, ketika penggunaan tinggi, model tidak dapat secara efektif merangsang pasar, yang berpotensi menyebabkan kehabisan likuiditas dalam kolam. Dalam iterasi selanjutnya, Compound memperkenalkan konsep tingkat penggunaan optimal. Begitu penggunaan melebihi tingkat optimal ini, tingkat pinjaman naik tajam untuk menekan permintaan pinjaman dan menjaga keberlanjutan kolam. Demikian pula, tingkat deposito akan meningkat untuk memberi insentif bagi penyimpan untuk menambah likuiditas, membantu mengembalikan keseimbangan antara penawaran dan permintaan dalam kolam.
Model tingkat bunga ini berfungsi sebagai struktur dasar untuk sebagian besar protokol peminjaman di pasar saat ini.

1. Mekanisme Likuidasi Ketika posisi peminjam melampaui ambang batas keamanan, sebagian dari jaminan mereka dijual dengan harga di bawah harga pasar untuk melunasi pokok pinjaman dan bunga, memastikan operasi normal dari kolam likuiditas. Desain mekanisme likuidasi secara langsung mempengaruhi apakah dan dengan harga berapa posisi pengguna akan dilikuidasi. Beberapa faktor yang harus dipertimbangkan:
   • Jenis Agunan: Protokol peminjaman biasanya memilih aset mainstream yang sangat likuid sebagai agunan, karena aplikasi yang lebih luas dan nilai yang lebih tinggi dari aset likuid mengurangi risiko "uang buruk menggantikan uang baik."
   • Rasio Penjaminan: Protokol menetapkan rasio penjaminan yang relatif rendah untuk memastikan bahwa penjaminan dapat menutupi utang saat likuidasi. Umumnya, semakin tinggi likuiditas suatu aset, semakin tinggi rasio penjaminan, dan sebaliknya, aset yang kurang likuid cenderung memiliki rasio penjaminan yang lebih rendah, dengan alasan yang sama seperti pemilihan penjaminan.
   • Mekanisme Umpan Harga: Protokol pinjaman bergantung pada umpan harga eksternal untuk likuidasi. Namun, umpan harga dari satu sumber dangkal (oracle) rentan terhadap manipulasi, berpotensi memicu likuidasi abnormal. Untuk mitiGate ini, protokol pinjaman membutuhkan sumber harga yang stabil dan terdiversifikasi.