principais pontos a reter

• Embora bilhões de dólares em ativos financeiros tokenizados tenham sido implantados em blockchains públicos até o momento, ainda há muito trabalho a ser feito na interseção entre a lei e a tecnologia para reescrever a infraestrutura do sistema financeiro em blockchains públicos.
• a história mostra-nos que o sistema financeiro não foi construído de raiz para apoiar o nível de globalização e digitalização que é necessário hoje, e tornou-se um jardim murado construído com tecnologia desatualizada. As blockchains públicas estão posicionadas de forma única para melhorar esses problemas de forma global, neutra e credível.
• apesar dos desafios, nós na Artemis acreditamos que ações, obrigações do tesouro e outros ativos financeiros irão migrar para blockchains públicos porque são simplesmente mais eficientes. isso permitirá que efeitos de rede sejam desbloqueados à medida que aplicações e usuários se consolidem nas mesmas plataformas subjacentes que possibilitam ativos programáveis e interoperáveis.

introdução

com mais de $160 bilhõesem moedas fiduciárias tokenizadas e $2 mil milhõescombinado em títulos tokenizados do tesouro dos EUA e commodities, a tokenização de ativos financeiros do mundo real em blockchains públicos já começou.

Fornecimento de stablecoin (artemis)

tokenização do fornecimento do tesouro pelo emissor (rwa.xyz)

durante anos, a indústria financeira tem sido intrigada pelo potencial da tecnologia blockchain para perturbar a infraestrutura do mercado financeiro tradicional. os benefícios prometidos incluem maior transparência, imutabilidade, tempos de liquidação mais rápidos, eficiência de capital melhorada e custos operacionais reduzidos. esta promessa levou ao desenvolvimento de novas ferramentas financeiras em blockchains, como mecanismos de câmbio inovadores, protocolos de empréstimo e stablecoins. atualmente, a finança descentralizada (defi) conta com mais de $100 mil milhões em ativos bloqueados, demonstrando um interesse e investimento significativos nesta área. os defensores da tecnologia blockchain imaginam o seu impacto a ir além da criação de criptoativos como bitcoin e ether. eles preveem um futuro onde os livros-razão globais, imutáveis e distribuídos melhorem o sistema financeiro existente, muitas vezes limitado por livros-razão centralizados e isolados. central para esta visão está a tokenização, o processo de representar ativos tradicionais em blockchains usando programas de contratos inteligentes conhecidos como tokens.

Para compreender o potencial desta transformação, este ensaio irá primeiro examinar o desenvolvimento e funcionamento da infraestrutura tradicional do mercado financeiro, que será feito através da lente da compensação e liquidação de títulos. Esta análise incluirá uma revisão dos desenvolvimentos históricos e uma análise das práticas atuais, fornecendo o contexto necessário para explorar como a tokenização baseada em blockchain poderia impulsionar a próxima fase de inovação financeira. A crise da papelada de Wall Street dos anos 60 fornecerá um estudo de caso fundamental, destacando as vulnerabilidades e ineficiências do sistema existente. Este evento histórico irá preparar o terreno para uma discussão sobre os principais intervenientes na compensação e liquidação e os desafios inerentes aos processos atuais de entrega contra pagamento (dvp). O ensaio conclui com uma discussão sobre como blockchains sem permissão podem oferecer soluções únicas para esses desafios, com o potencial de desbloquear maior valor e eficiência no sistema financeiro global.

a crise de papelada de Wall Street e o DTCC

o sistema financeiro de hoje foi moldado ao longo de décadas por momentos de alto estresse sistêmico. Um incidente frequentemente subestimado que ilustra por que os sistemas de liquidação funcionam da maneira como funcionam é a crise de papelada do final da década de 1960, que é detalhadamente descrita em O contexto histórico de liquidação de ações e blockchainpor george s. geis. uma revisão do desenvolvimento da compensação e liquidação de valores mobiliários é crucial para construir uma compreensão do sistema financeiro atual e reconhecer a importância da tokenização.

hoje em dia, uma pessoa pode facilmente comprar um título através do seu corretor online em questão de minutos. claro que nem sempre foi assim. historicamente, as ações eram emitidas para indivíduos que possuíam certificados físicos representando a propriedade das ações. para trocar uma ação, o certificado físico tinha que ser transferido do vendedor para o comprador. isso incluía entregar o certificado ao agente de transferência, que cancelaria o certificado antigo e emitiria um novo em nome do comprador. uma vez que o novo certificado fosse entregue ao comprador e o pagamento fosse entregue ao vendedor, a transação poderia ser considerada liquidada. nos séculos XIX e XX, os corretores passaram a guardar certificados de ações em nome de seus investidores, permitindo-lhes liquidar e compensar negociações com outros corretores de forma mais fácil. esse processo ainda era principalmente manual, e uma corretora geralmente usava 33 documentos diferentes para executar e registrar uma única transação de títulos.SEC. embora inicialmente gerenciável, esse processo se tornou cada vez mais complicado à medida que os volumes de negociação cresceram. Na década de 1960, houve um aumento dramático na atividade de negociação de ações, tornando a entrega física de títulos entre corretores uma tarefa impossível. Os sistemas projetados para lidar com volumes diários de negociação de 3 milhões de ações no início da década de 1960 eram incapazes de lidar com os dias de 13 milhões de ações vistos no final da década.SEC. para dar tempo aos departamentos de back office para atualizar o ajuste, a nyse estabeleceu dias de negociação mais curtos, aumentou o tempo de liquidação para t+5 e eventualmente proibiu completamente a negociação às quartas-feiras.

um certificado de ações (Colorado artifactual)

A NYSE vinha trabalhando em uma solução desde 1964 com a criação do Central Certificate Service (CCS). O objetivo era que a CCS se tornasse o depositário central de todos os certificados de ações, o que significa que deteria todas as ações em nome de seus membros (principalmente corretores), enquanto os investidores finais recebiam direitos de propriedade efetiva representados por um registro escritural no livro razão de sua corretora. O progresso com a CAC foi dificultado por uma combinação de regulamentos até 1969, altura em que todos os cinquenta Estados tinham alterado as suas leis para sancionar a detenção centralizada de certificados e a transferência da propriedade de ações pela CAC. Todas as existências foram transferidas para a CAC de modo a serem armazenadas no que ficou conhecido como "granel fungível imobilizado". Como a CCS detinha todas as ações de forma imobilizada, registrava em um livro razão interno os saldos de seus corretores-membros, que, por sua vez, registravam os saldos dos investidores finais que representavam em seus livros contábeis internos. Agora, a liquidação de estoque poderia ser feita por escritura e não por entrega física. Em 1973, a CCS foi renomeada para Depository Trust Corporation ("DTC"), e todos os certificados de ações foram transferidos em nome para sua subsidiária, "Cede & co”. hoje, o dtc, através do cede, é o proprietário nomeado de quase todas as ações corporativas. o próprio dtc é uma subsidiária da corporação de compensação e confiança do depósito (dtcc), cujas outras subsidiárias incluem a corporação de compensação de títulos nacional (nscc). essas empresas, o dtc e o nscc, são dois dos componentes mais críticos para a missão do sistema de títulos de hoje.

a criação destes intermediários mudou a natureza da posse de ações. anteriormente, os acionistas detinham certificados físicos; agora, esta posse é representada como lançamentos em um conjunto de livros-razão. À medida que o sistema financeiro evoluiu, as crescentes complexidades levaram à criação de custodiantes e intermediários adicionais, cada um dos quais deve manter seus próprios registros de posse via lançamento em livro-razão. A segmentação da posse é simplificada no diagrama abaixo:

fonte:ComputerShare

uma nota sobre a digitalização de títulos

começando no rescaldo da crise de papelada, o dtcc parou a prática de manter ações físicas em seu cofre, então as ações passaram de 'imobilizadas' para completamente 'desmaterializadas' e agora quase todas as ações são representadas apenas como entradas eletrônicas. a maioria dos títulos hoje é emitida em forma desmaterializada. a partir de 2020,o dtcc estimaque 98% dos títulos foram desmaterializados, restando 2% que representam quase 780 mil milhões de dólares em títulos.

uma introdução às infraestruturas tradicionais do mercado financeiro (FMIs)

o conhecimento de fundo estrutural mais profundo necessário para entender o potencial das blockchains pode ser obtido ao aprender sobre infraestruturas de mercado financeiro (fmis), as próprias entidades que as blockchains estão prestes a perturbar. As fmis são instituições críticas que compõem a espinha dorsal do nosso sistema financeiro. Os papéis das fmis são extensivamente elaborados pelo banco de acordos internacionais de liquidação (bis) e pela organização internacional das comissões de valores mobiliários (iosco) em”Princípios para infraestruturas de mercado financeiro” (pfmis). as principais infraestruturas de mercado financeiro definidas pelo bis e iosco para o bom funcionamento do sistema financeiro global são:

• sistemas de pagamento (pss): sistemas encarregados de efetuar de forma segura e segura a transferência de fundos entre ou entre os participantes.
  • exemplos: nos EUA, o Fedwire é o principal sistema de transferência eletrônica entre bancos, fornecendo serviços de liquidação bruta em tempo real (RTGS). Globalmente, o sistema SWIFT é sistemicamente vital, pois fornece uma rede para transferências internacionais de fundos, mas é apenas um sistema de suporte - não possui contas nem realiza pagamentos.
• depositários centrais de títulos (CSDs): entidades cujo papel é fornecer contas de títulos, serviços de custódia central, serviços de ativos e que desempenham um papel importante em ajudar a garantir a integridade das emissões de títulos.
  • exemplos: nos EUA, o DTC. Euroclear ou Clearstream na Europa.
• sistemas de liquidação de títulos (SLT): os sistemas de liquidação de títulos permitem a transferência e liquidação de títulos por lançamento em conta de acordo com um conjunto de regras multilaterais predeterminadas. Esses sistemas permitem transferências de títulos quer sem pagamento quer contra pagamento.
  • exemplos: nos EUA, a dtc. euroclear ou clearstream na Europa.
• contrapartes centrais (CCPs): entidades que se tornam compradoras para todos os vendedores e vendedoras para todos os compradores, para garantir o cumprimento dos contratos abertos. As CCPs conseguem isso através da novação, o processo de dividir um contrato entre comprador e vendedor em dois contratos: um entre comprador e CCP e outro entre vendedor e CCP, absorvendo assim o risco da contraparte.
  • exemplo: nos EUA, a Corporação Nacional de Compensação de Títulos (NSCC).
• repositórios de negociação (trs): uma entidade que mantém um registro eletrônico centralizado de dados de transações.
  • exemplo: a dtcc opera repositórios comerciais globais em toda a américa do norte, europa e ásia. principalmente usado em transações de derivativos.

durante a vida útil de uma transação, a interação desses sistemas se parece com algo assim:

origem: Banco da Reserva Federal de Nova Iorque

uma transferência é normalmente organizada com um FMI como centro central em um modelo de hub-and-spoke, onde os spokes são outras instituições financeiras como bancos e corretoras. Essas instituições financeiras podem interagir com vários FMIs em diferentes mercados e jurisdições, como mostrado na imagem abaixo.

origem: Reserva Federal

este isolamento de razões significa que as entidades têm de confiar umas nas outras para manter a integridade das suas razões, bem como a sua comunicação e reconciliação. existem entidades, processos e regulamentos que existem puramente para facilitar esta confiança. quanto mais complexo e global o sistema financeiro se torna, mais forças exógenas são necessárias para garantir a confiança e cooperação entre as instituições financeiras e os intermediários do mercado financeiro.

As atuais ineficiências nos mercados financeiros são destacadas pelos seguintes dados sobre falhas de liquidação de títulos corporativos, que recentemente cresceram para representar mais de 5% do volume total de negociação.

origem: Banco da Reserva Federal de Nova Iorque

dados adicionais do dtcc sobre o valor dos acordos diários falhados dos tesouros americanos revelam que entre $20bn e $50bn usd falham todos os dias. isso representa cerca de 1% das negociações compensadas pelo dtcc, que compensa cerca de $4 trilhões em tesouros todos os diasDTCC).

origem: DTCC

há consequências para falhas de liquidação, uma vez que o comprador dos títulos pode já tê-los usado como garantia noutra transação. Esta transação subsequente também enfrentará uma falha de entrega, potencialmente causando um efeito dominó de falhas.

liquidação de títulos: entrega versus pagamento

“os maiores riscos financeiros no processamento e liquidação de valores mobiliários ocorrem durante o processo de liquidação”, afirma o Comitê de Sistemas de Pagamento e Liquidação. os títulos podem ser transferidos quer gratuitamente quer contra pagamento. alguns mercados utilizam um mecanismo segundo o qual a transferência de títulos ocorre apenas se a correspondente transferência de fundos for bem-sucedida - um mecanismo conhecido como entrega contra pagamento (dvp). hoje, a entrega de títulos e o pagamento de fundos ocorrem em dois sistemas fundamentalmente diferentes. um acontece através de sistemas de pagamento, enquanto o outro acontece através de sistemas de liquidação de títulos, os mesmos mencionados na secção anterior. nos Estados Unidos, o pagamento pode ocorrer através do fedwire ou do ach, enquanto os pagamentos internacionais podem utilizar o swift para comunicação e liquidar através de redes bancárias correspondentes. por outro lado, a entrega de títulos ocorre através de sistemas de liquidação de títulos e de depositários centrais de títulos como o dtc. estes são caminhos e livros diferentes, requerendo uma comunicação e confiança aumentadas entre intermediários diversos.

fonte:FIMMDA

blockchains e liquidação atômica em dvp

as blockchains podem mitigar certos riscos nos sistemas de entrega versus pagamento, como o risco de liquidação principal, devido a uma propriedade única das transações em blockchain conhecida como atomicidade. uma transação em blockchain pode ser composta por várias etapas distintas. por exemplo, a entrega de um título e a finalização do seu pagamento. o que torna as transações em blockchain especiais é que ou todas as pernas da transação têm sucesso, ou nenhuma delas tem. esta qualidade é conhecida como atomicidade e permite mecanismos como empréstimos relâmpago, onde, em uma única transação, um usuário pode pedir dinheiro emprestado sem garantia, desde que seja devolvido dentro da mesma transação. isso é possível porque, se o usuário não pagar o empréstimo, a transação e, portanto, o empréstimo, não serão registrados. nas blockchains, a entrega versus pagamento pode ser feita de forma descentralizada por meio de contratos inteligentes e da execução atômica de transações. isso tem o potencial de reduzir o risco de liquidação principal, onde uma perna da transação não é bem-sucedida, expondo as partes a perdas potenciais. as blockchains têm qualidades-chave que as posicionam para desintermediar os papéis desempenhados pelos sistemas tradicionais de liquidação de títulos e sistemas de pagamento na liquidação de entrega versus pagamento.

origem: Moonpay

por que blockchains sem permissão?

para que uma blockchain seja pública e sem permissão, deve ser possível para qualquer pessoa participar na validação de transações, na produção de blocos e na obtenção de consenso sobre o estado canônico do livro-razão. Além disso, qualquer pessoa deve ser capaz de baixar o estado da blockchain e verificar a validade de todas as transações. Exemplos de blockchains públicas incluem bitcoin, ethereum e solana, onde qualquer pessoa com uma conexão à internet pode acessar e interagir com os livros-razão. Blockchains que atendam a este critério e sejam suficientemente grandes e descentralizadas são, por natureza,neutralidade credívelcamadas globais de liquidação. ou seja, são ambientes sem opinião para execução, validação e liquidação de transações. as transações podem ocorrer entre partes que não se conhecem através do uso de contratos inteligentes, permitindo a execução sem confiança, sem intermediários, resultando em alterações imutáveis num registo partilhado global. embora nenhuma entidade única consiga restringir o acesso de uma pessoa à blockchain, as aplicações individuais construídas em blockchains podem implementar permissões como listas brancas para fins relacionados com kyc e conformidade.

blockchains públicas podem levar a uma melhoria da eficiência das operações de back-office e a uma maior eficiência de capital, aproveitando a programabilidade dos smart contracts e a atomicidade das transações em blockchain. Estas funções também podem ser alcançadas através de blockchains permissionadas. Até à data, grande parte da exploração corporativa e governamental de blockchains tem sido feita através de blockchains privadas e permissionadas. Isto significa que os validadores da rede devem passar por verificações de KYC para serem autorizados a juntar-se à rede e executar o mecanismo de consenso do livro-razão, a validação de transações e o software de produção de blocos. A implementação de uma blockchain permissionada para uso institucional não seria muito mais benéfica do que usar um livro-razão partilhado privado entre instituições. O sistema financeiro deixaria de ser imparcial e credivelmente neutro se a tecnologia subjacente fosse inteiramente controlada por entidades como o JP Morgan, uma coligação de bancos ou mesmo um governo. A pesquisa sobre tecnologia de livro-razão distribuído tem sido realizada por empresas e instituições governamentais desde pelo menos 2016, e ainda não vimos qualquer implementação significativa destes sistemas para além de programas piloto e ambientes de teste. Na opinião de Chris Dixon da a16z, isto acontece em parte porque as blockchains permitem que os programadores escrevam código que faça compromissos sólidos e as empresas não têm muita necessidade de se comprometerem consigo mesmas. Além disso, as blockchains devem ser como jogos massivamente multiplayer, não apenas multiplayer como é o caso das blockchains empresariais.

selecionar estudos de caso de tokenização

O maker, o protocolo que gerencia a stablecoin dai, aumentou o uso de ativos do mundo real (rwas) para colateralizar a emissão de dai. No passado, o dai era principalmente apoiado por ativos criptográficos e stablecoins. Hoje, uma parte significativa, cerca de 40%, do balanço do maker é mantida em cofres de rwa que investem em tesourarias dos EUA, gerando receita substancial para o protocolo. Esses cofres de rwa são gerenciados por várias entidades, incluindo blocktower e huntingdon valley bank.

origem: Dune/steakhouse

O fundo de liquidez institucional em USD da BlackRock (BUIDL) foi lançado na blockchain pública do Ethereum em março de 2024. O fundo da BlackRock investe em tesouros dos EUA, e a propriedade das ações no fundo é representada por meio de um token ERC-20. Para investir no fundo e para que sejam emitidas ações adicionais, os investidores devem primeiro passar pelo KYC através da Securitize. O pagamento pelas ações pode ser feito atualmente por transferência bancária ou via usdc. embora a opção de emitir e resgatar ações via stablecoins exista, a liquidação efetiva da transação não ocorre até que o fundo venda com sucesso (no caso de resgate) os títulos subjacentes em um mercado financeiro tradicional. além disso, o agente de transferência, securitize, mantém um registro offchain de transações e propriedade que substitui o blockchain como o registro legal. isso indica que ainda há muito trabalho a ser feito do ponto de vista legal antes que os tesouros dos EUA possam ser emitidos onchain para que possam ser liquidados atomicamente com pagamentos em USDC.

Ondo Finance é uma startup de tecnologia financeira pioneira no espaço de tokenização. Eles oferecem vários produtos, incluindo OUSG e USDY, que são emitidos como tokens em várias blockchains públicas. Ambos os produtos investem em tesourarias dos EUA sob o capô e oferecem rendimento aos detentores. O OUSG está disponível nos EUA, mas apenas para compradores qualificados, enquanto o USDY está disponível para qualquer pessoa fora dos EUA (e outros territórios restritos). Um ponto interessante sobre a geração de USDY é que quando um usuário deseja gerar USDY, eles podem enviar dólares americanos por transferência bancária ou enviar USDC. Para depósitos em USDC, a transferência é considerada 'feita' quando a Ondo converte o USDC em USD e transfere os fundos para sua própria conta bancária. Isso é para fins legais e contábeis e demonstra claramente que a falta de estruturas regulatórias claras para ativos digitais tem prejudicado a inovação.

as stablecoins têm sido a maior história de sucesso da tokenização até agora. existem mais de $165 bilhões de moedas fiduciárias tokenizadas na forma de stablecoins, com trilhões em volumes de transações mensais. as stablecoins estão se tornando uma parte cada vez mais importante dos mercados financeiros. os emissores de stablecoins são, combinados, os 18 maiores detentores de dívida dos EUA no mundo.

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origem: Tagus capital

conclusão

o sistema financeiro passou por muitas dores de crescimento, incluindo a crise de papéis, a crise financeira global e até mesmo a saga do gamestop. Esses períodos testaram e moldaram o sistema financeiro para o que é hoje: um sistema massivamente intermediado e isolado, que depende de processos lentos e regulamentações para estabelecer confiança e efetivar transações. As blockchains públicas oferecem uma alternativa superior ao estabelecerem livros contábeis programáveis, neutralidade credível e resistência à censura. No entanto, as blockchains ainda não são perfeitas. Elas sofrem de idiossincrasias tecnológicas como reorganizações de blocos, forks e problemas relacionados à latência devido à sua natureza distribuída. Para ler mais profundamente sobre os riscos de liquidação associados às blockchains públicas, consulteResolvendo o não resolvidopor natasha vasan. além disso, embora a segurança dos contratos inteligentes tenha melhorado, os contratos inteligentes são frequentemente pirateados ou explorados através de engenharia social. As blockchains também se tornam caras em tempos de alta congestão e ainda não demonstraram a capacidade de processar transações na escala exigida por um sistema financeiro global. Por último, existem obstáculos de conformidade e regulamentares que precisam ser superados para tornar a tokenização generalizada de ativos do mundo real uma realidade.

com os quadros legais apropriados no lugar e avanços suficientes na tecnologia subjacente, a tokenização de ativos em blockchains públicos está pronta para desbloquear efeitos de rede à medida que ativos, aplicações e usuários são reunidos. à medida que mais ativos, aplicações e usuários são trazidos para a cadeia, as próprias plataformas - blockchains - se tornarão mais valiosas e atraentes para construtores, emissores e usuários, criando um ciclo virtuoso. O uso de um substrato globalmente compartilhado e neutro credível permitirá novas aplicações nos setores de consumo e financeiro. Hoje, milhares de empreendedores, desenvolvedores e formuladores de políticas estão construindo essa infraestrutura pública, superando obstáculos e lutando por um sistema financeiro mais conectado, eficiente e equitativo.

questões para futuras pesquisas

• como as linguagens de contratos inteligentes afetam a tokenização? o modelo de dados de objeto do Move é mais adequado para representar ativos financeiros com segurança na cadeia do que os contratos inteligentes baseados no EVM?
• Em que medida a finança deve ser aberta e transparente? Como é que as provas de conhecimento zero podem permitir uma infraestrutura financeira multichain/cross rollup, preservando a privacidade onde necessário? Será esta uma solução melhor do que usar cadeias com permissão?
• como devemos pensar sobre os protocolos de interoperabilidade blockchain em um mundo onde ativos financeiros reais existem na cadeia? qual é o papel deles e como devem ser construídos?

aviso legal:

1. este artigo é reimpreso de [Artemis grandes fundamentos em criptomoeda]. todos os direitos autorais pertencem ao autor original [alex weseley]. se houver objeções a esta reimpressão, entre em contato com o Gate aprenderequipa e eles tratarão disso prontamente.
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