主要要點：

• 近年來的發行 FDV 顯示出不同的情況: 2020 年的中位數為 1.4 億美元（DeFi 協議），2021 年飆升至 14 億美元（NFT、遊戲），2022 年下降（2 億美元用於 L2）。 2023 年和 2024 年反彈（24 億美元和 10 億美元），特色是 L1 與 Solana 項目。
• FDV忽略短期市場波動，因此流通量(公開供應)很重要。高FDV，低流通量的代幣，如World Coin（FDV為340億美元，流通量為8億美元），可能會誤導真實估值。
• 空投是通過發放代幣來促進協議採用的方式，通常被接收者迅速轉換為現金。雖然最初有利可圖，但大多數空投代幣在長期內貶值，但也有例外，如bonk（約8倍回報）。

介紹

加密貨幣中最常爭議的話題之一是代幣經濟學，即代幣供應分配的系統。代幣經濟學代表著在確保項目當前和未來價值的同時，平衡不同利益相關者的行為。

加密項目採用各種代幣經濟方案來激勵其生態系統中的某些行為。代幣供應的一部分會解鎖給公眾，以便用戶可以擁有專案的“股份”，並且代幣可以進行價格發現。為了激勵專案發展，代幣供應的一部分可以鎖定給早期投資者和團隊成員，通常以優惠的價格並且在公開市場交易之前。一些項目甚至採用空投，根據用戶提供流動性給去中心化交易所、對治理提案進行投票，或者搭建到第2層的行為來獎勵代幣。

在本周的網絡狀態問題中，我們深入探討了項目代幣經濟學的不同因素，以及它對代幣估值和鏈上活動的影響。

理解完全稀釋估值(FDV)

為了了解代幣估值的微妙之處，我們將解釋一些常用的估值指標。資產的流通市值僅使用流通中的代幣供應量，不包括供應量預留給早期投資者、貢獻者和鎖定未來發行的部分。流通市值衡量市場對代幣目前估值的看法。自由流通供應量是可以在公開市場交易的代幣。完全稀釋估值(FDV)是一個資產的市值，一旦所有代幣都在流通中，因此有“完全稀釋”一詞。FDV是市場對代幣未來估值的一個代理。

項目發行時的FDV可以暗示市場在項目發布後如何評估當前項目的未來價值。下面是一個按項目發行年份分段的幾個加密代幣發行時的FDV圖表。

來源：幣指數市場數據源, 網絡數據專業

與後來的專案相比，2020 年推出的主要代幣的 FDV 中位數相對較低（14000 萬美元），但它包括 DeFi 夏季誕生的藍籌協定，如 Uniswap、AAVE 和著名的 L1，如 Solana 和 Avalanche。FDV 的中位數在 2021 年躍升至 $1.4b，主要由 NFT 和遊戲專案組成，例如《眾神解鏈》、《收益公會遊戲》和《流》。推出 FDV 在 2022 年有所下降，以 ApeCoin 的推出和早期的 L2 代幣（如樂觀）為首。2023 年和 2024 年，推出的 FDV 分別反彈至 2.4b 美元和 10 億美元，其中包括新一波的 Alt L1，如 Aptos 和 Sui，以及 Solana 專案的興起，如 Jupiter 和 Jito。

並非所有的FDV都被評價為相等價值

儘管FDV對於長期價值的衡量是有用的，但它並未考慮到可能因流動性和供應震盪而出現的短期市場動態。因此，重要的是要將FDV與其流通量或供應量與公眾可用量相關聯。

相對於總供應量而言，像比特幣這樣浮動性很高的代幣相當流動，市場參與者不認為代幣發行會帶來未來供應震盪-因為超過90%的比特幣已經被挖掘出來。相對於總供應量而言，浮動性低的代幣意味著其FDV很多是不流動的。因此，浮動性低且FDV高的代幣可能代表膨脹和虛幻的總估值。高FDV低浮動代幣的一個極端例子是世界幣，其市值約為8億美元，但FDV約為340億美元-相差50倍。

一般來說，我們看到行業標準趨於將代幣供應的5-15%解鎖給社區，其餘供應則鎖定給團隊、投資者、基金會、補助金或其他解鎖事件。 2022年之前推出的項目往往具有更多變化的分配。

來源：幣量實驗室

加大的完全稀釋市值和低浮動性代幣一直是加密社區譏笑的對象。一個歷史例子是FTX的代幣FTT，該代幣被FTX用來擴大其資產負債表通過將其不太流動的股份作為資產抵消其負債，來計算。以高FDV、低流通量推出的代幣項目被批評為早期投資者和其他內部人士以牺牲零售用戶為代價而致富的工具。這可能已經導致市場情緒向虛無主義的轉變，從而導致大量資金的流動。將零售流動性轉換為迷因幣, 這些代幣往往在早期就有更大比例的供應量可以提供給公眾。

但是低浮动股单独导致价格行动缓慢吗？

來源：幣量市場數據提供, 網絡數據 Pro

我們發現，一般而言，發行時的流通量對代幣在上市後1年的升值幾乎沒有意義。這與我們的觀點相當一致。先前的發現這表明，自由流通股份的突然震盪對價格沒有一致的方向性影響。

空投和協議活動

一些協議利用空投方式將代幣分發給社區，以減輕低流通量對Gate.io風險的影響。空投通過根據促進該協議增長的特定期望行為給予用戶代幣，類似於給予早期用戶的加密刺激支票。在以前的SOTN中，我們發現，大多數地址清算其空投的代幣收到後不久。

雖然空投提供了一個不錯的意外之財，但大多數空投的代幣都會失去它們的長期價值。

來源：coin metrics市場數據提供

以空投後的首個交易日為參考點，只有約1/3的代幣保住了其價值。持有空投代幣至今的中位數回報率為-61%。然而，一些空投代幣如bonk已經升值了大約8倍。

代幣獎勵最終只是推動網絡活動的一種方式，但它們真的會帶來實際使用嗎？測量實際經濟活動可能很棘手，因為每個協議都有不同的用途和衡量這些用途的指標。作為一個例證，我們可以以Optimism為例，它是一個第二層項目，將該網絡存入的金額作為用戶活動的大致代理。

來源：Coin Metrics的網絡數據專業版, coin metrics labs

在空投之后，我们看到了大量的存款呼叫被发往Optimism的Gate.ioway桥。随着加密活动的总体下降，活动逐渐减少。简而言之，空投可能会为协议的使用提供短期推动，但尚不清楚它是否能够创造真正的、可持续的长期增长。

雖然空投的提示可以鼓勵使用協議的早期使用，但這不一定會導致持續的用戶活動。更加複雜的是空投種植的出現，這是一種用戶通過在鏈上生成多餘的活動以希望獲得代幣的方式來遊戲化協議規則的方法。最近，空投種植越來越工業化，出現了Sybil農場，幾個參與者假冒了幾個鏈上身份以大量生成活動。這導致項目團隊向那些對網絡沒有長期利益的僱傭兵發放獎勵。

協議團隊已開始對抗偽造者，開發了辨識並拒絕給予偽造者獎勵的方法。值得注意的是，LayerZero 提供了讓偽造者自我辨識的機會，但風險是只能獲得部分分配的代幣，甚至可能完全不獲得任何代幣。隨著 EigenLayer 和 LayerZero 即將進行大型空投，還有待觀察空投是否能達到預期的效果，或者專案是否完全放棄空投。

結論

在許多方面，加密貨幣暴露了每個市場參與者的動機。代幣經濟學可以被視為將這些動機引導到培育協議的成功和可持續性的藝術。分發代幣供應，激勵行為，並確保長期價值是每個項目以不同方式應對的微妙平衡。隨著市場力量的演變和新的元顯現，看到用戶和團隊如何繼續適應將是很有趣的。

網絡數據洞察

摘要亮點

比特幣每日活躍地址增長了3％，而以太坊活躍地址增長了7％。

虛擬貨幣指標更新

Coin Metrics團隊的本週更新：

• 支援 Solana 代幣的擴展：https://coinmetrics.io/coin-metrics-extends-support-for-solana-tokens/
• 跟隨幣的指標 市場狀況通訊，通過簡潔的評論、豐富的視覺效果和及時的數據，將本週的加密貨幣市場動態置於情境中。

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