Краткое содержание

1. Braintrust - это web3-рынок фрилансеров ("талантов"), который соединяет почти 3 000 компаний с сетью из 490 000 фрилансеров. Среди их клиентов - сотни крупных глобальных корпоративных клиентов, включая Goldman Sachs, Walmart, Nike, Google, Meta и McKinsey. Сеть фокусируется на ролях в области разработки программного обеспечения, дизайна, управления продуктами, а также недавно расширилась на маркетинговые роли.
2. Мы считаем, что компания Braintrust (BTRST) недооценена, и ее токены будут приносить значительную прибыль. Протокол торгуется с рыночной стоимостью $100M, а годовой объем валовой стоимости услуг (GSV) составляет ~$90M по состоянию на 3 квартал 2023 года. BTRST взимает 15% наценки, или 13% в пересчете на ставку. Это означает 11 млн. долларов чистого дохода (9-кратный мультипликатор дохода) при росте GSV на 225% с 2021 по 2022 год [1]. Для контекста, Fiverr и Upwork - это публично зарегистрированные компании, которые торгуются с годовым доходом, примерно в 2-3 раза превышающим годовой доход, и растущим доходом в десятки раз [2]. Braintrust также владеет $45M наличными и использует 100% чистой прибыли для выкупа токенов BTRST.
3. Несмотря на макроэкономическую неопределенность, основной бизнес Braintrust продолжает демонстрировать сильные фундаментальные показатели. GSV их платформы оставался стабильным со 2 полугодия 2022 по 2023 год, несмотря на значительные увольнения в технологическом секторе и 50-75% замораживание найма в корпоративной клиентской базе. Примечательно, что за последний год количество предложений выросло в 5 раз - с 94 до 490 тысяч - при практически нулевых затратах на приобретение, что стало возможным благодаря увольнениям в технологическом секторе. Компания продолжает активно выпускать новые продукты, запустив в августе 2023 года систему самообслуживания для малого и среднего бизнеса, которая привела к появлению более 1 000 новых клиентов и 10-кратному росту числа объявлений о работе среди клиентов.
4. Потенциально продукт Braintrust "Web3 LinkedIn" может взлететь с запуском Профессиональной сети, которая, по нашему мнению, не оценена по достоинству. Профессиональная сеть, запущенная в июле 2023 года, создает социальную сеть web3 для профессионалов, например, позволяет пользователям оплачивать наставничество токенами BTRST и проводить обсуждения с использованием токенов. Несмотря на то, что продукт все еще находится в стадии бета-тестирования, он уже набрал значительные обороты: 20-30 тысяч ежемесячных активных пользователей (MAU). Braintrust уже имеет установленную базу из 490 тысяч профилей талантов, по сравнению с ведущими социальными платформами web3 с 10-50 тысячами пользователей (Lens, Farcaster). В случае успеха Braintrust сможет создать крупнейшую социальную сеть web3 в масштабе.
5. Мы считаем, что GSV компании Braintrust может вырасти со $100 млн. до $1 млрд. после того, как их корпоративные клиенты снова начнут нанимать сотрудников в течение экономического цикла. При 20%-ном коэффициенте поглощения это означает 200 млн. долларов чистого дохода, а применение 5-кратного мультипликатора дает рыночную стоимость в 1 млрд. долларов. Если Профессиональная сеть будет успешной, это может стоить еще $1 млрд. В совокупности это приведет к тому, что рыночная стоимость составит почти $2B. [3]

Обзор рынка

Развитие цифровой экономики в последнее десятилетие, появление работы из дома в период COVID-19 и Великий уход в отставку- все это структурно создало и ускорило развитие экономики фриланса.

Сегодня глобальные возможности фриланса оцениваются в 1,3 триллиона долларов, при этом цифровые платформы охватывают лишь ~5% этого общего адресного рынка (TAM). По оценкам, во всем мире на цифровых платформах зарегистрировано 225 млн. удаленных работников сферы знаний. [4]

По оценкам Gartner, в 2022 году 32% работников сферы знаний будут работать удаленно, по сравнению с 17% в 2019 году. На некоторых из наиболее развитых рынков, включая США и Великобританию, более 50% работников сферы знаний выполняют удаленную работу.

Источник: Gartner

В США мы стали свидетелями сейсмического сдвига в том, как американцы работают. 36% рабочей силы в США составляют независимые работники. Хотя независимая работа существует во всех возрастах, почти 70% представителей поколения Z считают фриланс приемлемым вариантом карьеры.

Фрилансинг имеет множество преимуществ как для работников, так и для работодателей. Для работников это обеспечивает дополнительную гибкость, независимость и более широкий спектр профессионального опыта. Работодатели могут воспользоваться преимуществами более глобальной базы талантов (во многих случаях удаленных), сократить расходы на найм и выстроить более гибкую структуру затрат для своего бизнеса.

Первая волна платформ "гиг-экономики" привела к огромным результатам в таких сферах, как поездки на автомобиле, доставка еды/продуктов и аренда домов/квартир. Компании Uber, Lyft, DoorDash, Grab, Instacart и Airbnb были основаны более десяти лет назад, в период 2008-2013 гг. Сегодня эти платформы в совокупности приносят доход 19 миллионам человек, представляют $200+ млрд. рыночной капитализации и $300+ млрд. годового GMV. [5]

Источник: Финансовые отчеты и годовая отчетность публичных компаний, Koyfin

В последнее время мы видим, как новое поколение цифровых фриланс-платформ все больше нацеливается на офисные роли, такие как разработка программного обеспечения, управление проектами, дизайн, бухгалтерский учет, финансы и другие. Как и в случае с поездками на такси и доставкой еды, раньше эти роли координировались с помощью неэффективных, нетехнологичных средств. Раньше потребители набирали номер телефона, чтобы вызвать диспетчера такси или попросить местный ресторан доставить еду. Аналогично, сегодня подавляющее большинство внештатной работы для офисных сотрудников по-прежнему координируется через старые кадровые агентства.

Чтобы проиллюстрировать масштабы этой возможности, Robert Half International (RHI) - это публично торгуемая компания стоимостью 8 миллиардов долларов, основанная 75 лет назад, в 1948 году, и являющаяся одним из крупнейших традиционных кадровых агентств. В 2022 году доход компании RHI составил 7,2 миллиарда долларов, ежегодно увеличиваясь двузначными цифрами, с 43% валовой маржой (согласно данным, представленным в 10-K за 2022 год). Это означает, что RHI применяет 75%-ную надбавку к зарплате, выплачиваемой 164 200 работникам, которых они разместили в 2022 году. Процесс подбора персонала осуществляется вручную, при этом в компании работает более 9 000 сотрудников с полной занятостью (не считая тех, кто оплачивает клиентам профессиональные услуги).

Как и во всей интернет-экономике, цифровые рынки разрушают эти неэффективности, позволяя работникам получать больше, а работодателям - сокращать расходы, и еще больше раскрывая весь потенциал экономики фриланса.

Обзор Braintrust

Braintrust - это web3-площадка для продажи талантов, основанная в 2018 году. Их платформа соединяет некоторые из крупнейших мировых компаний (Goldman Sachs, Walmart, Nike, Google, Meta, McKinsey) с их сетью из 490 000 фрилансеров. С момента своего создания компания Braintrust привлекла более 120 млн. долларов финансирования как от криптовалютных фондов (Multicoin, Variant, Galaxy Digital, Pantera), так и от традиционных технологических хедж-фондов и венчурных фондов (Tiger Global, Coatue).

Источник: Сайт Braintrust по состоянию на 29 октября 2023 г.

Что касается талантов (предложения), то большинство сотрудников Braintrust составляют инженеры (35%), за ними следуют дизайнеры (20%) и специалисты по продуктам (11%). Примерно 70% сотрудников Braintrust имеют опыт работы более 7 лет, при этом 50% из них работают в США, а 50% - за рубежом.

За последний год количество профилей талантов на их платформе выросло в 5 раз - с 94 тысяч (октябрь 2022 г.) до 490 тысяч сегодня. Компания Braintrust извлекла выгоду из увольнений около 400 тысяч сотрудников технологического сектора за последние два года. Стоимость приобретения талантов в сети приблизилась к 0.

Источник: Braintrust Network Dashboard; основано на отслеживании компанией Modular Capital данных веб-сайта в конце месяца по отображаемому количеству профилей талантов ("Участники сообщества").

Важно отметить, что компания Braintrust быстро создала и расширила свою сеть, используя стимулы web3 через рефералов. Частные лица могут направлять клиентов через программу Braintrust Connector Program, получая 2% от общей стоимости контракта за каждого человека, которого нанимает работодатель, или направлять внештатных работников (таланты), за которых они получают 1% от их будущего заработка. Оба эти показателя ограничены суммой в $100 000 на одно предприятие или талант. Таким образом, создается модель, построенная и принадлежащая сообществу, в которой участники Braintrust (либо со стороны клиентов/спроса, либо со стороны талантов/предложений) участвуют в повышении и росте с помощью токена BTRST.

Источник: Braintrust Talent All-Hands Video от августа 2023 года

Что касается клиентов (спроса), то компания Braintrust имеет диверсифицированную базу из почти 3 000 клиентов, охватывающую все основные отрасли. Самые крупные отрасли включают интернет (21%), информационные и технологические услуги (13%) и компьютерное программное обеспечение (13%) с такими клиентами, как Google, Airbnb, Meta, Pinterest, Shopify и Dropbox.

Braintrust также имеет значительную клиентскую базу в более традиционных отраслях, включая автомобилестроение (Honda, Porsche), финансовые услуги (Bank of America, Goldman Sachs), розничную торговлю (Nike, Walmart), производство потребительских товаров (Nestle, Pepsi), страхование (Pacific Life, Guardian) и консалтинговые фирмы (Deloitte, McKinsey).
Ниже представлены некоторые из наиболее активных компаний на платформе:

Источник: Портал о работе Braintrust [**]

Недавно компания Braintrust решила расширить сферу своей деятельности, не ограничиваясь крупными предприятиями, и заняться SMB (малым и средним бизнесом). В августе 2023 года компания Braintrust запустила свой продукт самообслуживания, который позволяет клиентам регистрироваться без общения с представителем компании. Самообслуживание привело к 10-кратному увеличению количества размещаемых вакансий и появлению 1 000 новых клиентов благодаря расширению рынка.

Источник: Braintrust Talent All-Hands Video от августа 2023 года [**]

Braintrust в значительной степени конкурирует со старыми кадровыми фирмами, консалтинговыми компаниями и агентствами. Работа в Braintrust - это, как правило, крупные проекты и длительные контракты: средняя годовая сумма клиента составляет $260 тыс. и занимает 228 дней.

У конкурентов обычно уходят недели на поиск и подбор нужного сотрудника, а наценка составляет 20-75%+ из-за централизованной координации. Компания Braintrust способна быстро проверять кандидатов (<48 часов) в рамках своего большого пула проверенных кандидатов и заполнять вакансии в течение короткого периода ~2 недель благодаря своей открытой и распределенной платформе.

Примечательно, что компания Braintrust взимает гораздо более низкую наценку в размере 15% с расходов клиентов, проходящих через ее платформу (недавно эта наценка была увеличена с 10% в июле 2023 года). Эта плата полностью взимается с клиентов в качестве наценки, при этом со стороны талантов берется 0%. Ставка Braintrust в размере 15% в 5 раз дешевле, чем та, которую они платили бы традиционным компаниям. Компания Braintrust абстрагировала элементы web3/crypto от своих клиентов, которые осуществляют платежи (включая эту 15%-ную комиссию) в адрес Braintrust с помощью традиционных методов оплаты: ACH, банковские переводы, кредитные карты, а также интегрируются с платформами оплаты счетов, такими как Bill.com.

15%-ная наценка, которую применяет Braintrust (что эквивалентно 13%-ной ставке на GSV), затем используется для выкупа токенов на открытом рынке. Это приносит прибыль владельцам сети, среди которых много людей, которые первыми привлекли компании и таланты в сеть, чтобы поддержать ее рост.

Конкурентный ландшафт

Исторически Upwork и Fiverr использовались в качестве сравнения с Braintrust, поскольку они оба являются технологическими рынками талантов в сфере электронной коммерции и публично котируются на бирже.

Рыночная стоимость Upwork оценивается в $1,4 млрд. с годовым показателем GMV более $4 млрд. Рыночная стоимость Fiverr оценивается в $800M, а годовой GMV составляет более $1B. Оба этих случая иллюстрируют большие возможности рынка, которые Braintrust рассматривает и решает.

Однако между этими платформами есть ключевые различия:

1. Fiverr полностью ориентирован на СМБ: средний расход на одного покупателя составляет $277. Они берут 20% от заработка фрилансера, а также дополнительные расходы для заказчика, что в сумме составляет 31% от GSV.
2. Upwork - это в основном компания для малого и среднего бизнеса, и только 8% ее дохода составляют корпоративные клиенты. Средний GSV на одного клиента в Upwork составляет $5K (или всего 2% от $260K в BTRST). На Upwork общий коэффициент принятия GSV составляет 16%. Планы Upwork для предприятий имеют более чем 40%-ный процент выполнения.

Braintrust находится значительно выше по уровню продаж, чем Fiverr или Upwork.

Источник: Письмо инвестора Fiverr Q2 2023, Письмо инвестора Upwork Q2 2023, Braintrust Network Dashboard

Мы считаем, что более удачным сравнением является компания Robert Half, традиционный поставщик рабочей силы и персонала с рыночной капитализацией $8 миллиардов, который в основном ориентирован на бухгалтерский сектор. Примечательно, что TAM инженеров-программистов компании Braintrust в 2 раза больше, чем бухгалтеров компании Robert Half. [6]

Robert Half удалось достичь примерно 6% проникновения в свою категорию, в то время как Braintrust - < 0,1%. Валовая маржа компании Robert Half составляет 43% (что эквивалентно 75%+ наценке на таланты), что демонстрирует постоянную ценовую силу для компании Braintrust, которая в настоящее время принимает 13%.

Например, если компания Braintrust сможет охватить 5% своей TAM, это принесет 12,5 млрд. долларов GSV, а при 20%-ном коэффициенте поглощения составит 2,5 млрд. долларов дохода. При коэффициенте дохода 3x это составит рыночную стоимость в $6B.

Источник: Презентация для инвесторов Robert Half, Braintrust Network Dashboard, Бюро статистики труда

Хотя мы решили сосредоточиться на компании Robert Half и секторе бухгалтерского учета, существует множество других традиционных кадровых компаний, находящихся в свободной продаже, общая рыночная стоимость которых составляет >$40 млрд. Например, компания Randstad специализируется на HR-индустрии, и в 2022 году в нее будет устроено ~1 млн. кандидатов. Компания Manpower специализируется на низкоквалифицированных работниках, разместив миллионы подрядчиков в 2022 году.

Источник: Koyfin, по состоянию на 27 октября 2023 года [**]

Мы считаем, что Braintrust обладает значительной ценовой силой. Если посмотреть на конкурентную среду компаний, занимающихся подбором персонала и консалтингом, то можно заметить, что более специализированные компании могут брать значительно больше. Как уже говорилось выше, компания Robert Half специализируется на бухгалтерах и может предложить 43%-ную ставку. EPAM специализируется на технологиях и взимает 35%. Accenture, одна из ведущих консалтинговых компаний, может брать 32%. С другой стороны, Manpower, Adecco и Randstad специализируются на низкоквалифицированных работниках и могут взимать только 18-21%.

На всех интернет-площадках мы видим широкий диапазон коэффициентов использования - от 12 до 38%.

В то время как на Upwork и Fiverr этот показатель составляет 16% и 31% соответственно, на Upwork Enterprise этот показатель превышает 40%, что еще раз показывает, что высокоспециализированные таланты для предприятий могут получить премиальную ставку.

Примечательно, что после повышения наценки на 10%-15%, которое компания Braintrust провела в июле 2023 года (эквивалентно повышению ставки от 9% до 13% на GSV), объемы или реакция покупателей практически не изменились.

Источник: Koyfin, уличные оценки и документы компании [7]

Профессиональная сеть Braintrust

В июле 2023 года компания выпустила Профессиональную сеть Braintrust, "Web3 Linkedin". Как и в других социальных продуктах, здесь есть настраиваемая лента, где пользователи могут видеть, что обсуждают люди, и размещать собственные материалы - по отраслевым темам, обзоры резюме, советы по карьере, навигация по новым возможностям и ролям.

Со временем Braintrust планирует внедрить опыт использования токенов, который включает в себя оплату или чаевые за наставничество токенами BTRST или проведение курируемых дискуссий с использованием токенов. Всего за короткий период профессиональная сеть выросла до 20-30 тыс. пользователей MAU с 1-7 минутами вовлеченности сайта. [8]

Мы считаем, что рынок фриланса Braintrust и Профессиональная сеть могут иметь мощный синергетический эффект. Сегодня рынок талантов с его 490 тыс. установленных пользователей, скорее всего, станет драйвером роста Профессиональной сети. Со временем Профессиональная сеть может стать дополнительной верхней частью воронки на рынке талантов.

Пример того, как мы можем увидеть, как профессиональная сеть развивает свой маховик пользователей:

1. Сегодня соискатели используют Профессиональную сеть, чтобы попросить помощи в составлении профилей Braintrust и резюме, чтобы повысить свои шансы на собеседование.
2. Со временем вкладчики и наставники смогут монетизировать свой опыт, предоставляя консультации, в дополнение к доходам, которые они получают на рынке. Ведущие специалисты и наставники могут зарабатывать значки сообщества, которые также могут помочь работодателям оценить потенциальные перспективы на рынке труда.
3. Работодатели также могут участвовать в Профессиональной сети, предлагая полезные семинары и возможности бесплатного наставничества, что повысит их привлекательность и обеспечит обратную связь с их объявлениями на рынке.

Источник: Braintrust Talent All-Hands Video от августа 2023 года

В октябре 2021 года LinkedIn запустил рынок фрилансеров, что, по нашему мнению, является подтверждением стратегического характера объединения социальной сети и рынка фриланса. Однако исполнение было неоднозначным. Популярный сервис №1 "Графический дизайн" предлагает на выбор 8 графических дизайнеров с 1-11 отзывами, а затем возможность отправить сообщение 675 тысячам профилей LinkedIn, которые указали "Графический дизайн" где-нибудь в своем профиле. Такой нецентрализованный подход к созданию рынка талантов создает плохой пользовательский опыт как для предприятий, так и для талантов.

Источник: Сайт LinkedIn

Если сравнивать Braintrust с ведущими социальными платформами Web3, то у Braintrust в 3,8 раза больше профилей и в 10 раз больше MAUs по сравнению с Lens Protocol. Учитывая установленную базу из 490 тысяч талантливых людей и маховик, который может создать Braintrust, в случае успеха Professional Network может быстро стать ведущей социальной платформой в Web3 в масштабе.

Источник: Lens(Dune Analytics), сайт Farcaster, Braintrust Network Dashboard, Semrush по состоянию на 29 октября 2023 г.

Финансовые показатели

С момента своего основания в мае 2018 года компания Braintrust быстро растет. Компания увеличила GSV с $3 млн в 2020 году до $26 млн в 2021 году и $86 млн в 2022 году. Для сравнения: компании Upwork потребовалось почти десять лет, чтобы довести свой рынок талантов до $100M GSV [9], а компания Fiverr преодолела отметку в $10M ежемесячного GSV на 6-й год своей деятельности. [10]

Источник: Braintrust Network Dashboard, публичные финансовые отчеты Upwork и Fiverr

Несмотря на значительные увольнения технических специалистов, которые начались в 1 квартале 2022 года, Braintrust удалось в значительной степени сохранить свой GSV. Сегодня 50-75% корпоративных клиентов Braintrust полностью заморозили прием на работу, что привело к тому, что GSV остается неизменным на протяжении последних 7 кварталов.

Источник: Braintrust Network Dashboard, Layoffs.fyi

Уже сейчас мы начинаем наблюдать восстановление количества рабочих мест, добавляемых в 3 квартале 2023 года, которое после спада на уровне 50% вернулось к 70% от уровня начала 2022 года. Постоянный рост GSV, несмотря на макроэкономические факторы, свидетельствует о продолжающемся активном привлечении клиентов и отвоевывании доли у конкурентов.

Источник: Braintrust Network Dashboard

Оценка & Анализ сценариев

Ниже мы приводим несколько сценариев и иллюстративных предположений для ключевых драйверов Braintrust.

1. Базовый случай:
   TAM: Мы предполагаем, что Braintrust достигнет 1% от TAM разработчиков программного обеспечения в США, составляющего $250B, что соответствует $2,5B GSV. Для сравнения, RHI охватил 6% американской бухгалтерской TAM, составляющей $120 млрд.
   Коэффициент поглощения: Мы считаем, что у компании Braintrust есть дополнительные возможности для повышения коэффициента извлечения прибыли, поскольку RHI получает 43% валовой прибыли, а Upwork взимает 40%+ за свои корпоративные планы. Мы консервативно предполагаем, что коэффициент использования может увеличиться с 13% до 20%. В результате чистый доход составит $500 млн.
   Мультипликатор: Учитывая, что RHI, FIVR и UPWK торгуются примерно в 3 раза дороже чистой выручки (в расчете на 1 год вперед), мы также предполагаем мультипликатор в 3 раза выше чистой выручки, что дает $1,5 млрд. рыночной капитализации.
   Варианты вызова: Ни в одном из наших случаев мы не предполагаем проникновения на другие рынки фриланса (возможность GSV более $1T), которые включают в себя международные и другие вертикали занятости. Компания Braintrust также запустила продукт прямого размещения для найма на полный рабочий день прошлым летом, чего мы не предполагаем ни в одном из наших случаев.
   Для Professional Network мы применили аналогичный показатель GMV на одного пользователя, чтобы примерно оценить, сколько пользователей будет привлечено на рынок. Мы считаем, что со временем профессиональная сеть может стать верхней частью воронки на рынке талантов. В нашем базовом варианте мы предполагаем, что профессиональная сеть достигнет 15 млн. пользователей, что составляет всего 1-2% от 900 млн. пользователей LinkedIn. Монетизация пользователей LinkedIn составляет ~$15 на пользователя. Как мы видели на примерах Web3, когда Вы добавляете токены и право собственности, мы наблюдали значительный рост вовлеченности и монетизации, хотя здесь мы этого не предполагаем. В нашем базовом варианте Профессиональная сеть приносит доход в 200 млн. долларов. При использовании 5-кратного дохода, что соответствует среднему показателю для социальных платформ Web2, получается $1 млрд. рыночной стоимости. Учитывая, что это непроверенный продукт, мы предполагаем 25% вероятность успеха, что приведет к 250 млн. долларов дополнительной рыночной стоимости.
   Оценка: В нашем базовом варианте мы оцениваем основной бизнес в $1,5 млрд. и профессиональную сеть в $250 млн. или 17-кратный потенциал роста. Для контекста, Fiverr и Upwork - это компании с рыночной капитализацией $1-2 млрд. Это означает, что Braintrust вырастет до уровня существующих аналогов.
2. Повышающий вариант: В нашем варианте развития событий используется та же схема, что и в базовом варианте. Мы предполагаем, что проникновение в основной бизнес увеличится с 1% до 3%. Для Профессиональной сети мы предполагаем более высокие шансы на успех и обращаемся к 5% пользователей LinkedIn. Таким образом, получается $4,5B для основного бизнеса и $2,2B для Профессиональной сети, что в целом составляет ~$7B рыночной капитализации компании. Для сравнения: рыночная стоимость компании RHI составляет $8B, а компания LinkedIn была приобретена за $26B в 2016 году (по оценкам, с учетом роста пользователей и доходов, эта сумма составляет $50-70B) [11].
3. Случай с понижением: Учитывая, что криптовалюты имеют настолько выпуклую форму, что их доходы обычно сосредоточены на повышении. Однако, учитывая, что Braintrust - это реальный бизнес с фундаментальными показателями, не связанными с криптовалютами, имеет смысл показать, что мы считаем ограниченным количеством минусов. Напомним, что на балансе компании Braintrust находится 45 млн. долларов наличными. Если предположить, что дальше роста не будет ($90M GSV), а оценка будет снижена до аналогичных показателей (3x), то рыночная стоимость составит $35M (65% снижения отсюда). Если отдать им должное за наличные, то рыночная стоимость составит $80M (15% вниз отсюда).

Отказ от ответственности: Все прогнозы, предположения и показатели эффективности являются гипотетическими

Риски & Смягчающие факторы

1. Фундаментальные основы отделены от криптовалют. Поскольку фундаментальные показатели отделены от криптовалют, компания Braintrust меньше подвержена влиянию крипто-бета и больше зависит от исполнения. Однако, если Профессиональная сеть будет успешной, это, скорее всего, приведет к повторному повышению коэффициента кратности.
2. Риск рецессии. В случае серьезной рецессии это повредит бизнесу и фундаментальным показателям компании Braintrust. Однако, учитывая, что 50-75% корпоративных клиентов уже заморозили прием на работу, а технологический сектор уволил около 400 тысяч работников, Braintrust уже пережил "технологическую рецессию" за последние два года. Более того, кадровые компании и консультанты всегда первыми попадают под сокращение во время рецессии, так что Braintrust, возможно, уже ощутила на себе последствия рецессии.
3. Наделение правами и давление при продаже. На долю ранних покупателей токенов приходилось 22% предложения, и по состоянию на август этого года они только что завершили наделение правами. Вероятно, именно они были основной причиной давления продаж в течение последних нескольких лет. Ранние вкладчики, на которых приходится 19% предложения, получили только 40% своей доли. Инвестиции Tiger Global и Coatue, сделанные в декабре 2021 года, также продолжают наделяться правами, причем 3% из 5% продолжают наделяться правами.
   В обращении находится ~85%, при этом ~15% предложения все еще наделяется правами по ставке около 9% в год. Хотя мы считаем, что оставшиеся инвесторы являются долгосрочными держателями, компания Braintrust также выкупает 11% предложения по текущей цене.
   После наделения правами и в стабильном состоянии вознаграждение за привлечение рефералов составляет всего около 1% против 15%, получаемых за счет гонораров. Более того, мы считаем, что Профессиональная сеть создаст дополнительные источники токенов в сети благодаря полезности токенов.
   Учитывая, что 54% токенов Braintrust направляются на вознаграждение сообщества, существует академический аргумент, что рыночная стоимость Braintrust должна рассчитываться без учета этого пула токенов. Учитывая, что награды сообщества будут сливаться по <1% от GSV и пополняться по 13% от GSV, база наград сообщества будет только расти. Используя этот расчет, Braintrust торгуется с рыночной стоимостью $45M, что особенно убедительно на фоне $45M денежных средств на балансе.

Особая благодарность Адаму Джексону (соучредитель/генеральный директор, Braintrust), Анне Маскарелле (руководитель IR, Braintrust), Уиллу Шейнману (Road Capital), Космо Цзяну (Pantera Capital), Нирмалу Кришнану (Artemis Analytics) за их обзор и вклад.

[1] Для оценки доходов используется годовой GSV за 2 квартал 2023 г. в размере $88 млн с 15%-ной наценкой (эквивалентно 13%-ной ставке). GSV взят из Braintrust Network Dashboard и включает в себя комиссионные. В 2022 году GSV компании Braintrust составлял $86 млн, а в 2021 году - $26 млн, что означает 225%-ный рост.

[2] Используя стоимость предприятия в $1,4 млрд. для Upwork и $1 млрд. для Fiverr, рассчитанную по состоянию на 27 октября 2023 года. Показатель дохода основан на втором квартале 2023 года, что составит $674 млн для Upwork и $358 млн для Fiverr.

[3] Все прогнозы и предположения являются гипотетическими. Подробности см. в разделе "Оценка & Анализ сценариев".

[4] Рыночная статистика с Дня инвестора Upwork в июне 2021 года

[5] Рыночная капитализация по состоянию на 27 октября 2023 г. (по данным компании Koyfin). GMV основан на показателях второго квартала 2023 года. Общее количество людей с заработком составляет примерно 5,4 млн. водителей и курьеров Uber (по данным на 4 квартал 2022 г.), 2 млн. водителей Lyft (по данным на сайте 29 октября 2023 г.), 5 млн. водителей Grab (по данным на декабрь 2020 г.), 4 млн. хозяев Airbnb (по данным на сайте 29 октября 2023 г.), 2 млн. дашеров DoorDash (по данным на 1 квартал 2021 г.), 600 тыс. покупателей Instacart (по данным на август 2023 г. по данным S-1 Filing)

[6] На основе данных Бюро статистики труда, рассчитанных для инженеров-программистов и бухгалтеров/аудиторов, и средней зарплаты. Общий заработок инженеров-программистов составляет $250 млрд. против $121 млрд. у бухгалтеров/аудиторов.

[7] Для консалтинговых компаний и аутсорсеров, RHI, KFY, ACN, ASGN, ADEN, RAND, MAN рассчитывают коэффициент извлечения как Валовая Прибыль / Выручка.
Для компаний, работающих на интернет-рынках, аналогичная методология с объемами/доходами торговых площадок
Заказы Lyft - это уличные оценки от Koyfin, Uber - это заказы и доход от мобильной связи, Grab - это GMV и доход, Airbnb - это GBV и доход, Dash - это GOV и доход от маркетплейса, Fiver - это GMV и доход, Upwork - это GSV и доход. Upwork Enterprise основан на оценке пакета Compliance с 30% отчислений клиентам и 10% фрилансерам при подписке на $3K в месяц.
Все показатели относятся к 2022 году, за исключением показателей EPAM 2021 года, использованных с учетом влияния войны между Россией и Украиной.

[8] Данные Semrush за период с июня по сентябрь 2023 года. MAU измеряется в уникальных посетителях

[9] Из Upwork S-1. Компания Upwork была образована в результате слияния компаний Elance и oDesk в 2014 году. Компания Elance была основана в 1998 году и в 2010 году (через 12 лет) превысила годовой GSV в размере $100 млн. Компания oDesk была основана в 2003 году, а в 2011 году (за 8 лет) ее GSV превысил $100M.

[10] Из проспекта IPO компании Fiverr. Компания Fiverr была основана в феврале 2015 года, и в 2015 году, на шестом году своей деятельности, она превысила ежемесячный GMV в $10 млн.

[11] В 2016 году компания Microsoft приобрела LinkedIn за 26 миллиардов долларов. С момента приобретения количество пользователей удвоилось с 450 до 930 млн. Если рыночная капитализация на одного пользователя остается неизменной, это означает, что сегодня рыночная стоимость LinkedIn составляет >$50 млрд. LinkedIn также оценивается в ~14,5 млрд. долларов в 2022 году. Если применить средний коэффициент 5x к выручке для программного обеспечения/рекламы, то рыночная стоимость > составит 70 миллиардов долларов.

[**] Логотипы являются защищенными торговыми марками их соответствующих владельцев, и Modular Capital отказывается от любой связи с ними и от любых прав, связанных с такими торговыми марками.

ЮРИДИЧЕСКИЕ ОГОВОРКИ

ДАННОЕ СООБЩЕНИЕ ПРЕДНАЗНАЧЕНО ИСКЛЮЧИТЕЛЬНО ДЛЯ ИНФОРМАЦИОННЫХ ЦЕЛЕЙ И НЕ ДОЛЖНО РАССМАТРИВАТЬСЯ КАК ИНВЕСТИЦИОННЫЙ СОВЕТ. Данное сообщение подготовлено компанией Modular Capital Investments, LLC ("Modular Capital") и не является (и ни в коем случае не может рассматриваться как) юридической, налоговой, инвестиционной, бухгалтерской или иной консультацией, а также предложением о продаже или предложением о покупке любых ценных бумаг любого инвестиционного продукта или любой инвестиционной консультационной услуги. Информация, содержащаяся в этой заметке, заменяется такими материалами по предложению и полностью ими ограничивается.

ДАННОЕ СООБЩЕНИЕ НЕ ЯВЛЯЕТСЯ РЕКОМЕНДАЦИЕЙ ПО ВЫБОРУ КАКОЙ-ЛИБО ЦЕННОЙ БУМАГИ ИЛИ ИНВЕСТИЦИЙ. Ссылки на любые портфельные инвестиции предназначены только для иллюстрации применения инвестиционного процесса Modular Capital и не должны использоваться в качестве основы для принятия решения о покупке, владении или продаже каких-либо ценных бумаг. Ничто в данном документе не должно интерпретироваться или использоваться каким-либо образом в качестве совета по инвестированию. Представленная информация о портфельных инвестициях носит иллюстративный характер и не предназначена для использования в качестве показателя текущих или будущих результатов портфельных инвестиций Modular Capital.

ИНВЕСТИЦИИ В ФОНД СОПРЯЖЕНЫ С ВЫСОКОЙ СТЕПЕНЬЮ РИСКА, ВКЛЮЧАЯ РИСКИ ПОТЕРЬ. Нет никаких гарантий того, что инвестиционная цель Фонда будет достигнута или что инвесторы получат доход на свой капитал. Инвесторы должны прочитать и понять все риски, описанные в окончательном конфиденциальном меморандуме Фонда о частном размещении и/или соответствующих подписных листах, прежде чем принимать на себя обязательства. Получатель также должен проконсультироваться со своими собственными юридическими, бухгалтерскими и налоговыми консультантами по юридическим, деловым, налоговым и смежным вопросам, касающимся информации, содержащейся в данном сообщении, чтобы сделать независимое заключение и определить последствия потенциальных инвестиций в Фонд, включая налоговые последствия для федеральных, государственных, местных и неамериканских властей США.

ПРОШЛЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ НЕ ЯВЛЯЮТСЯ ПОКАЗАТЕЛЕМ БУДУЩИХ РЕЗУЛЬТАТОВ ИЛИ ГАРАНТИЕЙ БУДУЩИХ ДОХОДОВ. Результаты портфельных инвестиций, о которых идет речь в этом посте, не обязательно являются показателем будущих результатов, и Вам не следует полагать, что инвестиции в будущем будут прибыльными или сравняются с результатами прошлых портфельных инвестиций. Инвесторы должны рассматривать содержание этой заметки вместе с ежеквартальными отчетами инвестиционных фондов, финансовыми отчетами и другой информацией, касающейся оценки и эффективности конкретных инвестиций, о которых здесь идет речь. Если не указано иное, результаты деятельности не являются аудированными.

НЕ ПОЛАГАЙТЕСЬ НА ЛЮБЫЕ МНЕНИЯ, ПРЕДСКАЗАНИЯ, ПРОГНОЗЫ ИЛИ ЗАЯВЛЕНИЯ ПРОГНОЗНОГО ХАРАКТЕРА, СОДЕРЖАЩИЕСЯ В ДАННОМ ДОКУМЕНТЕ. Определенная информация, содержащаяся в этом сообщении, представляет собой "прогнозные заявления", которые по своей сути ненадежны, и фактические события или результаты могут существенно отличаться от тех, которые отражены или предполагаются в данном сообщении. Modular Capital не дает никаких гарантий относительно точности этих прогнозов или заявлений, относящихся к будущему. Modular Capital категорически отказывается от каких-либо обязательств или обязанностей по обновлению или пересмотру любых таких прогнозных заявлений. Мнения и взгляды, выраженные в настоящем документе, принадлежат компании Modular Capital по состоянию на настоящую дату, могут быть изменены в зависимости от преобладающих рыночных и экономических условий и не будут обновляться или дополняться. Любые прогнозы, оценки, предсказания, цели, перспективы и/или мнения, высказанные в этом блоге, могут быть изменены без уведомления и могут отличаться или противоречить мнениям, высказанным другими людьми.

ВНЕШНИЕ ИСТОЧНИКИ. Определенная информация, содержащаяся в данном документе, была получена из сторонних источников. Хотя Modular Capital считает информацию из таких источников достоверной, Modular Capital не делает никаких заявлений относительно ее точности или полноты. В этом посте могут содержаться ссылки на сайты третьих лиц ("Внешние сайты"). Существование любой такой ссылки не означает одобрения таких сайтов, их содержания или операторов этих сайтов. Эти ссылки предоставляются исключительно для Вашего удобства и не означают, что мы одобряем содержание таких внешних сайтов.

Отказ от ответственности：

1. Эта статья перепечатана с сайта [modularcapital]], все авторские права принадлежат автору оригинала[Винсент Джоу]. Если у Вас есть возражения против этой перепечатки, пожалуйста, свяжитесь с командой Gate Learn, и они незамедлительно рассмотрят их.
2. Отказ от ответственности: Мнения и взгляды, выраженные в этой статье, принадлежат исключительно автору и не являются инвестиционным советом.
3. Перевод статьи на другие языки осуществляется командой Gate Learn. Если не указано, копирование, распространение или плагиат переведенных статей запрещены.