Переслать оригинал названия：Оценка ландшафта безразрешительного кредитования

Введение

Начало бессрочного кредитования в цепи

История платформ бессрочного кредитования на цепочке начинается с компании Rari Capital и ее платформы Fuse. Выпущенный в первой половине 2021 года после пылкого лета DeFi, периода, отмеченного взрывным ростом доходного фермерства, Fuse быстро завоевал популярность. Эта платформа, детище компании Rari Capital, произвела революцию в сфере DeFi, позволив пользователям создавать и управлять собственными пулами кредитования без разрешения, что соответствует растущей тенденции оптимизации доходности.

Во время своего подъема Rari Capital использовала нарратив (9,9), который был популяризирован Olympus DAO, - стратегию, направленную на извлечение прибыли из OHM. Этот период роста и создания сообщества еще более усилился после слияния Rari Capital с Fei Protocol. Слияние компаний Rari Capital и Fei Protocol в ноябре 2021 года было сосредоточено вокруг конкретной идеи: создать комплексную платформу DeFi, которая объединит протоколы кредитования Rari с механизмами стабильных монет Fei.

Однако все рухнуло в апреле 2022 года, когда компания Fuse стала жертвой атаки ретрансляции, которая привела к ошеломляющей потере средств, оцениваемой примерно в 80 миллионов долларов. Этот инцидент привел к тщательному изучению методов обеспечения безопасности компании Rari Capital и вызвал более широкую обеспокоенность по поводу уязвимости платформ DeFi к подобным эксплойтам. После этого кризиса Tribe DAO, управляющий орган, образованный после слияния Rari Capital и Fei Protocol, столкнулся с необходимостью принятия сложных решений. Давление и проблемы, возникшие в результате взлома, в конечном итоге привели к закрытию Tribe DAO и Rari Capital позднее в этом году. Это закрытие ознаменовало важный момент в пространстве DeFi, подчеркнув хрупкость даже самых инновационных платформ перед лицом угроз безопасности и критическую важность надежных, безошибочных протоколов в децентрализованных финансах.

Возрождение безразрешительного кредитования

После взлома Rari Capital в апреле 2022 года и значительного взлома Euler в 2023 году, в результате которого было скомпрометировано 200 миллионов долларов, сектор DeFi столкнулся с повышенным скептицизмом, особенно в отношении безопасности. Euler, известный своим инновационным протоколом безразрешительного кредитования, который позволяет пользователям давать в долг и заимствовать широкий спектр криптоактивов, стал еще одним ярким напоминанием об уязвимостях в экосистеме DeFi. Эти крупные нарушения безопасности усилили чувство пессимизма во всей индустрии, вызвав серьезные опасения по поводу безопасности и надежности децентрализованных финансовых платформ.

Однако вторая половина 2023 года ознаменовалась тихим возрождением сектора кредитования DeFi, начавшимся с запуска Ajna в середине июля. Это возрождение продолжилось с объявлением о выпуске Morpho Blue 10 октября 2023 года. Что отличало эти новые протоколы в возрожденном ландшафте кредитования DeFi, так это их переход от чисто "безразрешительного" к категорически "модульному" повествованию. Вместо того, чтобы сосредоточиться исключительно на неограниченном доступе, который предлагают системы без разрешений, такие платформы, как Ajna и Morpho Blue, стали подчеркивать свою "модульную" природу. При таком подходе они представляются как технологии базового уровня, на основе которых сторонние разработчики могут создавать и настраивать сценарии использования в сфере кредитования. Этот поворот к модульности подчеркнул гибкость и адаптивность этих платформ, поощряя инновации и специализацию кредитных решений. Наряду с этим модульным повествованием, большое внимание уделялось безопасности. Ajna, например, отличается тем, что не имеет оракула, что позволяет не зависеть от внешних ценовых каналов и тем самым уменьшить количество уязвимых точек. Компания Morpho Blue представила концепцию "безразрешительного управления рисками", делегировав третьим лицам ответственность за выбор кредитных рынков с наибольшей доходностью с учетом риска.

Положение дел сегодня": Ликвидность DeFi возвращается

По мере того, как мы вступаем в 2024 год, в криптовалюте в целом и в DeFi наблюдается заметное оживление. Это возрождение часто приписывают новым механизмам распределения токенов - теория, популяризированная Тушаром из Multicoin. Его теория заключается в том, что каждый крипто-бычий рынок разгорается благодаря инновационным методам распространения токенов. На нынешнем рынке концепция "очков" стала важным фактором, а такие платформы, как Eigenlayer, лидируют благодаря своей экосистеме рестейкинга. Этот метод не только вызывает новый интерес, но и формирует динамику рынка. Одновременно с этим расширяется разнообразие типов активов в сети, что добавляет глубины экосистеме DeFi.

Учитывая все вышесказанное, крайне важно иметь необходимые системы кредитования и инфраструктуру, поскольку и учреждения, и дегены будут стремиться к использованию кредитных ресурсов в сети. Несмотря на то, что такие устоявшиеся протоколы, как Compound и Aave, способствовали совершению миллиардных сделок, их ограниченные возможности по учету различных видов залога привели к необходимости появления альтернативных платформ кредитования на цепочке. За последние 1-2 года на рынке появились новые протоколы кредитования, такие как Morpho, Ajna и Euler, каждый из которых борется за долю на рынке кредитования в сети. Более того, мы стали свидетелями всплеска развития таких протоколов NFT-кредитования, как Metastreet и Blur. Цель этого очерка - изучить повествования и функциональные возможности этих проектов, предоставив читателям понимание их соответствующих различий и вклада в будущее.

Протокол Морфо

Происхождение Морфо

История возникновения Morpho и решение о разработке Morpho Blue обусловлены первоначальным успехом протокола и глубоким пониманием ограничений в сфере кредитования DeFi. Запущенная Полом Фрамботом и его командой из Morpho Labs, компания Morpho быстро завоевала популярность, став третьей по величине кредитной платформой на Ethereum с более чем $1 млрд. размещенных активов в течение года. Этот впечатляющий рост был обусловлен использованием Morpho Optimizer, который работал поверх существующих протоколов, таких как Compound и Aave, повышая эффективность их моделей процентных ставок. Однако рост компании Morpho в конечном итоге был сдержан ограничениями, связанными с дизайном этих базовых кредитных пулов. \
\
Эти осознания привели к переосмыслению децентрализованного кредитования с нуля. Команда Morpho, обладающая обширным опытом, осознала необходимость выйти за рамки существующей модели и достичь нового уровня автономности и эффективности в кредитовании DeFi. Эта эволюция привела к появлению Морфо Блю. Morpho Blue был задуман для решения нескольких ключевых проблем в сфере кредитования DeFi:

• Доверительные допущения: Протокол уменьшает предположения о доверии, позволяя более децентрализованно и динамично управлять рисками. Это позволяет решить проблему многочисленных параметров риска, требующих постоянного контроля и корректировки, что может стать основной причиной нарушения безопасности.
• Масштабируемость и эффективность: Отказавшись от модели управления в стиле DAO, Morpho Blue стремится повысить масштабируемость и эффективность. Это включает в себя решение проблем эффективности использования капитала и оптимизации ставок, присущих нынешним децентрализованным моделям кредитования.
• Децентрализованное управление рисками: Morpho Blue фокусируется на безразрешительном управлении рисками, обеспечивая более прозрачный и эффективный подход к управлению рисками в кредитных платформах.

Разработка Morpho Blue представляет собой значительный сдвиг в сторону создания более беспристрастных и бездоверительных кредитных примитивов в DeFi. Этот сдвиг дополняется возможностью создания слоев абстракции поверх этих примитивов, что позволяет создать более устойчивую, эффективную и открытую экосистему DeFi в ее основе.

Morpho Blue (& MetaMorpho) - анализ протокола

Протокол Morpho работает на двух разных уровнях: Morpho Blue и MetaMorpho, каждый из которых выполняет уникальную функцию в экосистеме.

Morpho Blue разработан для того, чтобы позволить любому человеку без ограничений развернуть и управлять своим собственным рынком кредитования. Ключевой характеристикой каждого рынка Morpho Blue Market является его простота и специфичность: он поддерживает только один залоговый актив и один кредитный актив, а также определенное соотношение стоимости кредита к стоимости займа (LTV) и определенный оракул для получения информации о ценах. Такая структура гарантирует, что каждый рынок будет простым и целенаправленным, что сделает его доступным для широкого круга пользователей. Morpho Blue также минимизирован с точки зрения управления, имеет лаконичную и эффективную кодовую базу, состоящую всего из 650 строк Solidity, что повышает его безопасность и надежность. Кроме того, протокол Morpho Blue включает в себя переключатель сборов, управляемый держателями токенов $MORPHO, что добавляет протоколу уровень контроля со стороны сообщества.

MetaMorpho, с другой стороны, представляет концепцию кредитных хранилищ, которыми управляют сторонние "эксперты по рискам". На этом уровне кредиторы депонируют свои средства в хранилище, а менеджер хранилища отвечает за распределение этой ликвидности между различными рынками Morpho Blue. Такой подход позволяет осуществлять более сложное и динамичное управление фондами, используя опыт специализированных менеджеров для оптимизации доходности и управления рисками. Основная инновация MetaMorpho заключается в том, что она ориентирована на продукт и удобна для разработчиков. Он создает платформу, на которой сторонние разработчики могут строить поверх инфраструктуры Morpho Blue, добавляя дополнительный уровень универсальности и инноваций в экосистему Morpho.

Финансовое исследование стейк-хауса

Компания Steakhouse Financial, возглавляемая Sebventures, является ярким примером того, как можно эффективно использовать экосистему Morpho Blue. Этот крипто-нативный финансовый консультант для DAO добился значительных успехов в пространстве DeFi благодаря своему инновационному подходу к кредитованию. С 3 января Steakhouse Financial управляет хранилищем USDC MetaMorpho с TVL в $12,8 млн. Это хранилище ориентировано в первую очередь на stETH и wBTC. В будущем компания Steakhouse выразила заинтересованность в поддержке обеспечения под реальные активы (RWA).

Четыре действующих лица в экосистеме Морфо

В экосистеме Morpho, учитывая ее текущее развитие, есть четыре основных фактора: Кредиторы MetaMorpho, кредиторы Morpho Blue, заемщики, менеджеры хранилищ MetaMorpho и управление Morpho / лаборатории Morpho (вроде как одно и то же сейчас... я думаю).

Ниже приведена обновленная визуальная схема полной архитектуры протокола Morpho, с указанием действующих лиц и их целей/процесса мышления

Morpho Growth Playbook

Компания Morpho отличилась благодаря сочетанию мощного брендинга и превосходного исполнения бизнес-проектов. Хотя появились и другие кредитные проекты, включая Ajna, Midas, Frax Lend и Silo Finance, Morpho занял первое место по популярности среди TVL. Протокол, хотя по своей сути он не имеет разрешений, абстрагируется от него с помощью пользовательского интерфейса Morpho. Такой пользовательский интерфейс свидетельствует о стремлении команды поддерживать бренд, являющийся синонимом доверия, выборочно демонстрируя только лучшие рынки кредитования и партнеров. Этот тонкий подход - продажа привлекательности протокола без разрешения и в то же время эффективная передача его фронтэнда в распоряжение очень авторитетных организаций - гарантирует, что Morpho Blue является маяком качества и надежности в пространстве DeFi, которое может показаться рискованным и нестабильным.

Опираясь на предыдущие пункты, компания Morpho уделила много времени и сил работе с конечным пользователем. Компания Morpho разработала чистый и интуитивно понятный UI/UX, упростив взаимодействие как для конечных пользователей, так и для кредитных операторов. Этого нельзя сказать о многих протоколах кредитования DeFi, которые все еще создают впечатление диковинки. Кроме того, разработка уровней абстракции, таких как MetaMorpho, упрощает обращение к ним. Тонкая стратегия Morpho Blue, заключающаяся в балансировании между инновациями, не требующими разрешения, и фронтэндом, ориентированным на бренд, впечатляет. Такой подход не только подчеркивает адаптивность и гибкость Morpho как платформы, но и позиционирует ее как лидера в развитии специализированных и безопасных кредитных решений на арене DeFi.

Что удалось сделать Morpho? Что нуждается в улучшении?

• Хорошо: Сильный личный бренд членов команды, таких как Пол и Мерлин, повышающий доверие и узнаваемость.
• Хорошо: Эффективное создание экосистемы путем продажи простоты, создания уровней абстракции, таких как MetaMorpho, и привлечения сторонних операторов кредитования, таких как Steakhouse, B Protocol, Block Analitica и Re7, а также привлечения токенов (например, stETH) для отдельных рынков кредитования.
• Хорошо: Сильный существующий продукт и брендинг, созданный продуктом-оптимизатором, обеспечивают Morpho Blue значительные рычаги для достижения успеха.

Нуждается в улучшении: Экономика подразделения для сторонних риск-менеджеров нуждается в улучшении. Block Analitica с $45M AUM приносит доход в $70 тыс. без учета инженерных затрат, юридических расходов и затрат на управление рисками.

Ajna, Oracle-Free Markets

Происхождение Аджны

Компания Ajna была основана несколькими бывшими членами команды MakerDAO, которые осознали проблемы масштабируемости и риска в протоколах займов и кредитования предыдущего поколения. Зависимость от Oracle и управление были как факторами, ограничивающими рост, так и основными источниками риска. Основная идея заключалась в том, чтобы передать функциональность Oracle самим кредиторам и ликвидаторам. Концепция заключалась в создании Uniswap для заимствования и кредитования, неизменяемого протокола, который может масштабироваться для поддержки практически всех активов, включая активы с длинным хвостом и НФТ. Оригинальный и инновационный дизайн появился в результате более чем двухлетней разработки, включавшей более десяти аудитов кода.

История возникновения Ajna Finance тесно переплетается с более широким стремлением к безопасности и надежности в экосистеме DeFi в 2023 году. Это подчеркивается в статье Дэна Элизтера о необходимости безоракальных протоколов в DeFi(читайте здесь). Элитцер, основатель Nascent VC и видный деятель сообщества DeFi, рассказывает о постоянных проблемах безопасности, с которыми сталкивается DeFi, и о миллиардах, потерянных в результате взломов, подчеркивая необходимость фундаментального переосмысления дизайна протокола DeFi и его безопасности.

В этом контексте протокол Ajna представляется привлекательным решением. Запущенная в середине июля 2023 года, философия дизайна Ajna совпадает с видением Элитцера того, что он называет настоящим примитивом DeFi: протокол, который работает с нулевыми зависимостями и не вызывает доверия, включая отсутствие управления, возможности обновления и оракулов. Такой подход уменьшает теоретическую поверхность атаки и присущие протоколу риски.

Аджна - анализ протокола

Ajna выделяется на фоне DeFi своим уникальным подходом к кредитованию и займам. Это система без опеки и разрешений, которая работает без необходимости в оракулах или управлении, обеспечивая высокую степень децентрализации и автономии. Ajna позволяет создавать рынки с определенным залогом и кредитным активом, упрощая процесс и повышая доступность для пользователей. Платформа поддерживает широкий спектр активов, включая как сменные, так и несменные токены (NFT), тем самым расширяя спектр типов обеспечения за пределы того, что обычно встречается в DeFi. К отличительным особенностям Ajna относится облегчение уникальных случаев заимствования, таких как NFT-заимствования и короткие рынки, без обычных ограничений, характерных для других платформ.

Три действующих лица в экосистеме Аджны

В экосистеме Morpho, учитывая ее текущее развитие, есть три основных фактора: Ajna-кредиторы, Ajna-заемщики, Ajna-управление / токенхолдеры.

Ajna Growth Playbook

После значительной ошибки в системе безопасности во второй половине 2023 года, Ajna получила явный удар по своему бренду, ориентированному на безопасность. После перезапуска проект вернулся к стремлению к полной децентрализации, разорвав все связи с централизованной компанией-лабораторией. Теперь это полностью децентрализованная DAO и протокол.

Перезагружать протоколы DeFi сложно, и это никогда не выглядит хорошо. Несмотря на то, что Ajna пережила неудачу, они вернулись с повторно проверенным (5x) протоколом, который имеет два очевидных преимущества: полностью децентрализованный и не требующий оракула. Игровая книга Аджны полностью опирается на бренд DeFi-native.

Теперь более долгосрочные вопросы заключаются в следующем:

• Какие случаи использования кредитных услуг Ajna уникально раскрывает, что позволяет ей отличаться от Morpho и других конкурентов?
• Насколько эффективна будет децентрализованная координация DAO для компании Ajna, когда она будет пытаться реализовать свою программу роста и BD?

Эйлер, восставший из тени

Истоки Эйлера

Протокол Euler, появившийся в качестве платформы следующего поколения для кредитования DeFi, представляет собой значительную эволюцию по сравнению с протоколами первого поколения, такими как Compound и Aave. Созданный как децентрализованный сервис, Euler устраняет критический пробел на рынке DeFi: отсутствие поддержки неосновных токенов в сервисах кредитования и займов. Признавая неудовлетворенный спрос на заимствование и кредитование криптоактивов с длинным хвостом, Euler предлагает платформу без разрешений, на которой может быть зарегистрирован практически любой токен, если только он сопряжен с WETH на Uniswap v3.

Euler Protocol выделяется на рынке DeFi кредитования благодаря нескольким ключевым инновациям:

• В нем используется уникальный подход к оценке рисков, который учитывает как залоговые, так и заемные факторы активов, что повышает точность оценки рисков.
• Euler также интегрирует децентрализованные оракулы TWAP от Uniswap v3 для оценки активов, поддерживая свою этику без права доступа, позволяя создавать разнообразные листинги активов.
• Кроме того, протокол представляет новый механизм ликвидации, устойчивый к MEV-атакам, и модель реактивной процентной ставки, которая автономно подстраивается под рыночные условия.
• Эти функции, наряду с реализацией субсчетов для удобства пользователей, позиционируют Euler как сложную и адаптируемую платформу в сфере кредитования DeFi.

К сожалению, 13 марта 2023 года Euler Finance переживет один из самых крупных DeFi взломов в истории. Атака на флэш-кредиты 13 марта привела к убыткам, превышающим $195 миллионов, и вызвала эффект заражения, затронув множество децентрализованных финансовых протоколов (DeFi). Помимо Эйлера, по меньшей мере 11 других протоколов понесли потери в результате атаки.

Пост-хак: Euler V2

После года молчания Эйлер вернулся со своим v2 на 22 февраля 2024 года. Euler v2 - это модульная кредитная платформа, состоящая из двух основных компонентов: Euler Vault Kit (EVK) и Ethereum Vault Connector (EVC). EVK позволяет разработчикам создавать собственные индивидуальные кредитные хранилища; его можно описать как набор для разработки хранилищ, который упрощает создание хранилищ с помощью технологической базы Euler. EVC - это протокол взаимодействия, который позволяет создателям хранилищ соединять свои хранилища вместе, чтобы разработчики могли более эффективно объединять хранилища в цепочки для передачи информации и взаимодействия друг с другом. Вместе эти две технологии выступают в качестве инфраструктуры кредитования базового уровня.

Существует два основных типа хранилищ Эйлера

• Ядро: Управляемые рынки кредитования, аналогичные Euler v1, управляемые DAO.
• Edge: Рынки безразрешительного кредитования с большей гибкостью параметров. Опыт совместного кредитования, а не 1:1, как у Morpho Blue или Ajna

Стратегия брендинга Euler's

Подобно Ajna и Morpo, Euler в значительной степени опирается на "модульное" кредитование, стремясь создать не требующий разрешения протокол кредитования базового уровня, который смогут использовать сторонние компании. Однако Euler существенно отличается в своем маркетинге и брендинге, ориентированном на общественность. В отличие от Morpho, которая использовала невероятно абстрактный и упрощенный подход, Euler в значительной степени опирается на свою многофункциональную технологию, которая является ключевой точкой продаж бренда и технологии. Среди его особенностей можно выделить такие продвинутые инструменты управления рисками, как субсчета, симуляторы PnL, лимитные типы ордеров, новые механизмы ликвидации (fee flow) и многое другое.

Кто является конечным пользователем Euler и каков его конечный продукт?

Euler предлагает невероятно мощный набор функций и новые возможности, превосходящие Morpho Blue (например, субсчета, Fee Flow, симуляторы PnL и многое другое). Остается вопрос: продает ли Euler свою кредитную инфраструктуру сторонним кредитным операторам или создает собственные кредитные рынки? Это две совершенно разные возможности с разным набором клиентов. Если Euler конкурирует с Morpho за привлечение сторонних кредитных операторов, насколько просто построить абстракции поверх Euler v2? Euler упускает понятие примитивной абстракции "менеджер пула", эквивалентной MetaMorpho, но, похоже, они хотят повторить то, что делает Morpho со сторонними операторами пула.

Является ли плата за протокол в размере 1% хорошей идеей при запуске?

На старте Euler вводит минимальную комиссию за протокол в размере 1%, получаемую от управляющего хранилищем. Это может стать серьезным препятствием, поскольку на этапе роста гонорары являются убийцами. С другой стороны, компания Morpho заключила договор, в котором условия лицензии на бизнес-источники связаны с механизмом платы: если плата взимается, код становится открытым (и, следовательно, свободным для форков).

Движение вперед

Поскольку ландшафт кредитования, похоже, достигает зрелости по сравнению с другими, более новыми аспектами DeFi, такими как ликвидные ставки и повторные ставки, можно задаться вопросом, где находятся инновации и что может ждать впереди один из более устоявшихся секторов DeFi. Тем не менее, утверждать, что кредитование - одна из единственных областей в DeFi, которая достигла истинного соответствия продукта рынку таким образом, что (по большей части) избежала понзи-номики, было бы справедливым аргументом. Это означает, что инновации почти неизбежно последуют туда, где продукт подходит рынку, поэтому, если прошлое может быть каким-то индикатором будущего, кредитование в DeFi обязательно увидит эволюцию в ближайшие циклы.

В этой статье мы рассмотрели множество новых примитивов в сфере кредитования от таких компаний, как Ajna, Morpho и Euler. Главной темой всех трех этих новых кредитных примитивов является не только создание рынка без разрешения, но и создание рынка без разрешения в удобной, ориентированной на пользователя форме. Да, до появления этих трех протоколов можно было создать свой собственный кредитный пул/протокол, но он не был удобен для пользователя. В следующем цикле кредитования DeFi мы следим не только за безразрешительной стороной (что кажется очевидным направлением развития протоколов), но и за пользовательским опытом. Такие компании, как Summer.fi, создают новый опыт кредитования (и опыт DeFi в целом), чтобы упростить работу с DeFi. Вероятно, они будут продолжать набирать обороты по мере того, как их интеграция будет расширяться, а их опыт станет более простым, чем обращение непосредственно к фронтендам, размещенным создателями различных кредитных протоколов. По мере роста внимания к протоколам, основанным на намерениях, кредитование или заимствование на основе намерений (подобно тому, как Morpho объединяет Aave и Compound) может оказаться еще одним будущим примитивом в кредитовании: просто введите, что Вы хотите занять, и этот новый примитив найдет наилучшую возможность с учетом риска.

Аналогичным образом, создание рынка без разрешения, несомненно, также станет проще. В настоящее время компания Morpho сотрудничает с тремя сложными сторонами (B Protocol, Block Analitica и Steakhouse Finance) для работы на своих новых безразрешительных рынках, но вскоре и это, как и сам опыт кредитования, который уже является безразрешительным, станет более удобным для любого пользователя. Такая возможность для любого пользователя создать рынок приведет к кембрийскому взрыву инноваций в сфере кредитования, начиная от новых видов активов в качестве обеспечения (активы типа LRT, RWA и т.д.) и заканчивая новыми структурированными продуктами, ориентированными на различные возможности получения прибыли. Многие из этих рынков, несомненно, потерпят неудачу, но надежная природа базовых протоколов устранит перекрестное загрязнение, позволив рынку определить выигрышные и проигрышные рынки.

Источники

• https://docs.morpho.org/
• https://faqs.ajna.finance/getting-started/welcome
• https://docs.euler.finance/

声明：

1. 本文转载自[shoal research]，原文标题 "Assessing the Permissionless Lending Landscape"，著作权归属原作者[AARON XIE]，如对转载有异议，请联系GateLearn团队，团队会根据相关流程尽速处理。

2. 免责声明：本文所表达的观点和意见仅代表作者个人观点，不构成任何投资建议。

3. 文章其他语言版本由Gate Learn团队翻译， 在未提及Gate.io)的情况下不得复制、传播或抄袭经翻译文章。